尊敬的韩正市长，

各位来宾，女士们，先生们:

大家下午好! 首先，我必须向大家坦白，参加这个论坛，完全是被迫的。本来我以为参加过深圳的论坛，就完成了年度计划。谁料想耿亮理事长和会里其他领导同志告诉我，上海这个论坛是绝对不能不参加的，他们说这是证监会内部不成文的“法律”。问题显然很严重。于是，我只好再度搜肠刮肚，看看就这个题目我能说点什么。周末加班凑出一个提纲。讲五个问题。

一、公司的质量决定着中国经济的未来

世界上许多名人都说过，公司是人类历史上最伟大的发明之一。有什么水平的公司，就有什么水平的市场，欧洲的历史上是这样，中国的历史上也是这样。在我国漫长的古代社会里，个体制公司、合伙制公司和股份制公司都曾取得过非常辉煌的成就，这不仅是指它们经营的生意，更指的是它们内部的组织化程度。

改革开放30多年来，中国的企业和市场同步快速崛起。现在我们在世界500强中已经有60多席，算上台湾已近70席。海内外上市的中资公司超过3000多家。但是，我们的企业素质从总体上来看，远没有达到世界一流。这个判断从入选500强企业的行业结构、盈利模式、管理水平上都得到反映，更核心的差距是公司治理水平。公司治理，是指通过正式及非正式的制度安排来协调该企业广泛的利益相关者之间的关系，以保证决策和执行的有效性和合理性，从而维护和实现公司各方面的利益。

说发达国家的公司治理总体上比我们还强，可能会引起很大争议。原因在于，过去20年里，日本、美国、欧洲等发达国家发生了多次危机，许许多多百年老店式的国际著名公司，都遇到了生死存亡的挑战。特别是在最近几年里，陷入困境并为市场和社会带来很大消极影响的金融或非金融企业，都能够找出其公司治理方面的严重缺陷。例如，有的银行多年来都是首席执行官一个人说了算，董事会和股东大会成了纯粹的摆设；有的公司董事会的非执行董事全都是社会名流，几乎从来都不过问和了解企业的实际经营；还有的企业，董事和高管都是亲朋好友，财务报表也敢串通作假。情形之糟，举世错愕。

然而，对比一下，我们看到今年评出的世界500强里，占压倒优势地位的仍然是欧美企业，新兴经济体的数量在迅速上升，竞争力也有提高。但是，差距依然是巨大的。以美国和中国相比，前者133家，后者61家（不包括台湾）；从分布的行业看，美国35个，中国22个，其中18个行业没有重合；特别是在电子及电子设备、信息技术服务、半导体、计算机软件、互联网服务、食品药品、保健等领域，美国公司都没有来自中国的竞争对手，只有少数来自欧洲和日本。

无独有偶。最近还有一项调查性的研究得出结论，世界经济的命脉掌握在45家公司的手里。这种定义模糊的判断可能会有多种理解，因为有的企业按销售额和利润排名并不特别靠前，但是按影响生产方式和消费方式的程度来评估，可能会非常独特，比如说苹果、脸谱和谷歌，从多种意义上说并不输给IBM、杜邦和西门子。

比技术更重要的是技术创新的机制。从这里我们可以追溯一下，中国的企业与国际先进公司的差距究竟在什么地方。无论是新生企业还是老牌公司，他们共同的特征是：永远追求为客户提供更好的解决方案；把研发放在最优先的位置；重视人才并能充分发挥人力资本的作用；诚信、守法和强烈的契约精神；挖掘一切提高效率的潜力；强烈的社会责任感和多方共赢理念；让风险始终处于可控状态；尽最大可能做到公开透明。2009年，全球危机最严重的时候，美国500家大公司的净利润平均约8亿美元，达到新的高点。美国经济的实力清清楚楚地摆在那里。

发达国家之所以发达，是因为它们都有自己优秀的公司，不仅是大公司，更包括生生不息的小公司。在公司的后面是资本市场，后者为好公司、有潜力的小公司提供资源和动力，所以就有这些国家持久的综合实力和竞争力。反观我国，确实也有许多公司茁壮成长，这正是中国经济起飞的标志，可是也有不少差公司，甚至是烂公司能够持久地拿到资金，这造成了严重的资源错配和巨大浪费。这正是我们对我国企业和资本市场担忧的地方。

总之，提升中国公司的质量关系到未来经济发展的前途和命运，我们要吸取他人的教训，更要学习借鉴外国的经验。

二、公司治理没有“最好”但有“更好”

围绕公司治理，曾经出现并且还将出现许多种理论，实践则更为丰富多彩。公司是把资本、劳动、知识、管理、土地和资源等生产要素组合起来发挥出最大功效的经济形式。迄今为止，公司也是能够把集体和个人、自由和约束、合作和自利结合得最好的社会组织形式。

近代以来，由于企业规模的扩张，企业所有者逐渐将经营权移交给职业经理人，所有权与经营权分离带来的治理问题遂成为影响企业发展的重要因素。资本市场的出现和发展，带来了股份制公司的繁荣，也使得公司股权愈发分散。上市公司的中小股东权益保护和内部人控制问题日渐突出，公司治理的理论也从“股东利益至上”的单边治理向“利益相关者”的共同治理转变。2001年，以“安然事件”为代表的财务丑闻曝光，使人们认识到即使在美国这样法制完善的国家，上市公司的治理也存在很多缺陷。2008年国际金融危机的爆发更使人们意识到，金融机构治理不善带来的风险外溢和金融市场危机可以达到非常严重的程度。

公司治理不可避免地受到各国政治、经济、法律制度和文化理念的影响，不过，最重要的决定因素还是社会经济发展水平。发达国家的公司治理机制是在其数百年的市场经济发展过程中逐步形成的，目前它们的经济正在向知识和创新驱动模式转型。我们既要借鉴发达国家关于公司治理的理论与实践，也需要从我国市场经济发展的阶段特征出发，探索出既适合我国市场发育现状又能最大限度促进变革和进步的治理模式。

公司有共同的生存发展准则。这些必须在公司治理中得到普遍贯彻。例如，权力受到制约；执行得到监督；在兼顾社会福利的同时追求盈利最大化；如此等等。但是，公司所处的国家不同，行业不同，运营的技术、自然条件不同，决定了公司治理的形态也必然会不同。充分竞争的制造业、零售业与基础设施、公用事业，公司治理机制肯定会有较大的差异。

更重要的是，即使是同一公司，不同的发展阶段、不同的历史时期，环境变化很大，治理方式也必须不断发展变化。中国企业与美国、日本、德国或巴西、印度的企业相比，在公司治理方面面临的主要问题可能完全不同，千万不能开错药方。

谈到公司治理，人们常常会提起企业文化。这个名词其实并不久远，刚刚有30年的历史。我们丝毫不用怀疑，在这方面中国的企业有许多有利的条件，也已经积累了不少独特的经验，然而总体而言，可能还不能说中国的企业文化已经强过美欧公司，正像我们说中国是文化资源大国但还不是文化强国一样。

三、中国企业的公司治理已经取得历史性成就

如果说企业是国民经济的微观基础，那么公司治理结构就是提升效率和防范风险的最基本最主要的战线。市场约束、政府的监管、中介和媒体的监督都很重要，但都是居于后面的几条战线。

明年是我国改革确定社会主义市场经济目标的20周年。党的十四大之后，中央即着手研究新经济体制的基本框架，当时国有企业改革被作为重中之重。十四届三中全会决定提出许多的新观点、新概念，其中与现代企业制度和公司治理结构相关的名词术语最突出。许多老同志都查辞典、找资料，相互之间争论得面红耳赤。参与研究和起草文件的洪虎、陈清泰、孙树义、周小川、蒋黔贵、李剑阁等同志都很坚持自己的观点，但也都能学习借鉴他人的意见。这一切都不是偶然的。

中国的现代公司文化，本来就没有多少基础，实行计划经济和经历多次政治运动之后，更是荡然无存。我们是从给国有企业放权让利、引进外资和鼓励发展个体私营经济这三个方面起步，逐渐构造适应市场经济的企业制度的。在经济体制改革和资本市场发展的双重推动下，我们在改善公司治理结构方面取得了显著成效，积累了宝贵经验。

首先，上市公司率先探索建立现代企业制度，搭建了以股东大会、董事会、监事会和管理层各司其职的治理框架，并逐步加强了股东大会的职权。独立董事制度的引入，加强了对中小股东权益的保护。监事会的设立，强化了上市公司内部监察职能。上市公司经理层的市场化选择机制也逐步优化。

其次，上市公司的信息披露制度不断完善。1993年确定了指定媒体的信息披露制度，2001年推出了上市公司季度报告披露制度，2009年又推出了创业板的定期报告披露标准，逐步形成了差异化的信息披露制度安排，并实现了披露规范与国际标准的接轨。

第三，强化了中小投资者合法权益的保护。《公司法》、《证券法》明确，在特定条件下，赋予股东以股东大会召集权和临时提案权；扩大股东的知情权；当公司或股东利益受到损害时，赋予股东以派生诉讼权和直接诉讼权，在董事选举中引入了累积投票的表决规则，等等。

第四，坚持了职工民主管理要求，普遍设立了工会组织，员工被视为公司的宝贵资产。第五，树立起强烈的企业公民意识，许多上市公司定期发布社会责任报告。在这个方面 ，我们不少企业的行为已受到国际社会的广泛赞誉。

此外，我们还强化了上市公司募集资金的使用监管，建立了上市公司内幕信息知情人登记制度，完善了内幕交易综合防控体系。近年来，在国资委及地方政府的大力支持下，推动了整体上市，减少了关联交易，提高了上市公司独立性。

然而，我们毕竟是一个发展中国家，转向市场经济体制的时间也没有多久，我们的企业，包括最优秀的企业，在公司治理方面都明显存在着改进的余地。例如，部分上市公司缺乏现实的“独立人格”，控股股东对上市公司干预较多；有的企业内部治理机构之间缺乏真实有效的权力制衡，监督制度流于形式；投资者利益保护的司法救济不足，活跃、高效的控股权市场和优胜劣汰的职业经理人市场的缺失，使得市场机制对公司管理层的约束不强；许多个人投资者和机构投资者的价值投资观念比较薄弱，也弱化了对上市公司的监督。

四、完善上市公司治理仍然面临着非常艰巨的任务

前面说过，我国的现代企业制度，是从国企改革、引进外资、民营经济三条战线来推进的。后来不少公司都成了混合所有制企业，而且上市发展都许多年了，可是这种历史演进仍然留下了深刻的印迹。我们今天的上市公司中，股权结构就很有特殊性。总体上国有股和国有法人股仍占到一半以上，外资参股数量超过了上市公司的70%，民营资本总的比例不高，但是在许多企业中处于控制地位。公司治理机制方面的缺点和弱点都与上述特征不无关系。例如内幕交易、违法违规现象的分布也深深地打上了这种烙印。毫无疑问，我们应当在上市公司治理方面进一步探索，采取有针对性的综合措施，推动各方归位尽责，共同促进上市公司的健康发展。首先，最紧要的问题仍然是去行政化，从形式到内容必须做到官商分开。政府和企业之间的人员流动必须符合市场经济规范。第二，继续优化活化股权结构，增强对股东守法合规的约束机制。第三，探索长期激励机制和员工持股计划，为防范风险集中和集聚，员工持股比例一般不宜过高。从监管的角度来看，我们将从以下六个方面促进完善公司治理。

第一，加强对控股股东、董事、监事、高管的监管和问责，加大对不当行为的惩处力度，促进上市公司形成规范运作的内在机制。要鼓励引导股东自治、公司自治，将公司治理规范逐步从外部压力转变为内生需要。认真贯彻实施国家相关部委联合发布的企业内部控制规范，自2012年1月1日起，这项工作由试点扩大到主板的上市公司，并将在中小板和创业板上市公司择机实行。

第二，进一步提高上市公司的透明度。切实贯彻“真实、准确、完整、及时、公平”的披露原则，增强信息披露内容的针对性，逐步形成不同行业、不同类别上市公司的差异化披露。要增强信息披露形式的灵活性，借助网络技术更有效地披露相关信息。

第三，进一步加强对投资者合法权益的保护。对内幕交易、市场操纵等违法违规行为，要始终坚持零容忍的态度，坚决予以查处，并积极推动中小投资者利益的司法保护制度建设。

第四，大力推进上市公司并购重组，完善退市制度。推进市场化的并购重组，减少审批环节，提高审核效率与透明度。同时，进一步完善上市公司退市制度。

第五，充分发挥证券公司、基金公司、审计机构、法律服务机构、评估机构等中介组织在提高上市公司治理水平中的作用。中介机构要勤勉尽责、诚实守信，形成对公司治理的专业约束。

第六，加强与国资委等相关部委的合作，充分发挥综合监管体系的作用，提升上市公司监管的效率。加强与经合组织等国际机构的交流合作，学习借鉴成熟市场在公司治理方面好的做法和经验，为我国企业走向世界创造更有利的条件。

五、努力提高证券、基金和期货公司的治理水平

在各个领域发现优秀人才，培育创新型企业，为科技插上金融的翅膀，把各种美好新颖的创意转化为现实的服务和产品，这就是投资银行、基金管理人和资产管理公司的使命。发达国家综合竞争力之所以强盛，最根本的一个原因是能实现资本市场与科技研发的对接。经济学家的研究发现，在探索未知的时候，政府并不比企业更具有信息优势，在把握新技术新方法的实际意义时，政府的反应能力、应对效率也不如企业。包括所谓战略性新兴产业及其发展方向的确定，市场最终的选择并不一定认可政府的判断。

作为资本市场的主要中介服务机构，证券公司、基金公司和期货公司具有特殊的重要性。首先，作为市场卖方和买方的代表，是市场的重要组织者；其次，服务于千百万投资者，其专业服务和运作水平直接影响到千家万户的福祉；再者，作为金融中介，证券公司和基金公司在整个金融市场中，具有一定的系统重要性，其稳健运行和风险控制对于资本市场整体的安全具有重大的影响。而与一般公司有所不同，证券、基金和期货公司涉及到公司股东、管理层和客户或基金持有人等几方利益的平衡，在这些金融中介企业建立起规范的公司治理结构更为迫切，更为重要。

近年来，特别是2008年美国金融危机以来，我国证券、基金和期货公司没有出现大的风险，发展较为稳健，这与公司治理机制所发挥的作用是分不开的。我们已经建立了较为完备的三个行业的公司治理的制度体系。在2003年颁布了《证券公司治理准则》，2006年颁布了《证券投资基金公司治理准则（试行）》，2007年修订了《期货交易管理条例》和《期货公司管理办法》，一整套涵盖内部治理与外部治理的制度初步形成。与此同时，证券、基金和期货公司对公司治理重要性的认识进一步提高，公司治理的法律规定和监管要求基本得到落实。普遍建立了独立董事制度，合规管理制度或督察长制度。加强了投资者利益保护，强化信息披露，提高透明度。例如，证券公司连续5年披露经审计的财务报告，并全面实施了客户资金第三方存管制度，而基金资产则从行业发展之初就采用了独立托管制度。

令人遗憾的是，由于种种原因，上述金融中介机构的公司治理水平并没有领先于上市公司。金融中介机构常常受到来自企业的批评：你们自己都不规范，怎么还指导、要求、督促我们规范呢？部分公司存在大股东干预公司日常运营的现象，内部治理机构相互之间制衡作用发挥不充分；部分公司监督考核机制不完善，存在内部人控制风险；一些公司股东行为短期化，缺乏长期投资理念，股权的变动通常伴随高中层专业人员流失和业绩剧烈波动；员工未能直接持有公司股权，不利于建立管理层和员工对股东的制衡机制，也不利于充分体现人才价值，影响长效激励约束机制的建立；部分公司存在管理层无需努力即可获得高薪的情况，导致整个公司开拓进取精神较差；不尊重员工的民主管理权力，团队合作意识差，缺乏优势互补和密切配合的工作氛围。

这些问题的存在必然会影响到证券、基金和期货公司管理水平、经营业绩和市场竞争力，导致一些公司高管经营决策短期化，风险意识淡薄，“老鼠仓”、利益输送等问题时有发生，也制约了其业务和产品的创新能力。例如，由于长期激励机制不健全，使得公募基金在面对私募基金的竞争时，人才流失非常普遍。

提高证券、基金和期货公司的治理水平，强化其专业能力，更好地服务于大中小企业的投融资需求和居民投资者的理财需求，要在以下几个方面采取改进措施：

第一，一定要牢牢树立服务实体经济，服务创新创业，服务各类投资者的自觉意识，并将此作为证券、基金及资产管理行业发展的出发点和归宿。

第二，坚持客户利益和基金持有人利益优先的原则，只有这样才能保证证券基金行业的长治久安，也才能使得证券基金公司取信于民，并得到持续的发展。

第三，要完善证券公司和基金公司长期激励约束机制。应该在符合社会公平原则的前提下，研究制定证券公司和基金管理公司员工持股计划，探索允许专业人士参与发起设立合伙制资产管理机构。

第四，强化股东之间的相互制衡，既要防止一股独大，又要防止内部人控制，平衡股东会、董事会、管理层在决策权方面的安排，探索类别股东表决机制，加强研究探索设立公司型基金，完善基金的治理机制。

第五，持续改善证券、基金和期货公司的外部治理机制。放松管制，增强市场和公司的活力，为证券公司和基金公司营造良好的金融生态环境，推动私募基金阳光化、规范化。同时要加强监管，建立健全公司自律、政府监管、协会引导、公众监督的中介公司治理综合体系。

各位来宾，同志们，朋友们，“十二五”时期是我国加快转变经济发展方式的攻坚期，也是资本市场发展的重要战略机遇期。“十二五”规划和日前召开的中央经济工作会议，对新形势下资本市场的改革发展提出了明确要求，贯彻落实好中央的决策部署，充分发挥资本市场服务国民经济全局的作用，必须把提高我国企业的公司治理水平放在更加突出的位置。

最后，我还要回应一下，上次在深圳召开企业座谈会时，有同志提出证券和期货交易所也有一个管理体制和内部治理如何规范化、合理化的问题。确实如此。我们已经着手调查研究，由于情况比较复杂，可能需要一定的时间,但是我们绝不会以此为由而拖延和懈怠。

谢谢大家！

( 本文是作者2011年12月19日在上海公司治理论坛上的讲话，根据录音整理。)