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　　鄂武商A:风险偏好下移 低估值高确定性标的首选

　　类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：李锦 日期：2016-08-02

　　事件描述

　　鄂武商投资要点跟踪分析。

　　事件评论

　　购物中心开店高峰期暂过,超市内生调整渐显成效,双重激励叠加, 业绩稳定性较强。从外部环境来看,在消费低迷期,行业已现阶段性环比改善,2016 年6 月百家、50 家增速环比分别提升5 个、3.9 个百分点。从自身能力来看,公司2013-2015 年经历了购物中心快速开店期,目前门店梯队布局优势开始逐步凸显,2015 年公司次新门店开始大幅减亏或扭亏为盈,15 年净利润相比于14 年分别同比增加:十堰人商(1063 万)、仙桃项目(123 万)、黄石项目(1047 万)、青山众圆广场(2934 万),培育期门店越过盈亏平衡点后有望贡献业绩增量。另一方面,公司近两年开始关闭或调整扭亏无望的超市门店,2015 年超市门店减少至83 家,超市子公司净利润同比增加7647 万元,净利率由1.37%提升至2.68%,盈利能力改善效果明显。从内生动力来看, 根据公司限制性股票解锁要求,2016-2017 年,除扣非净利润正增长外,扣非加权平均净资产回报率要高于前一年,同时公司5.7 亿元大额员工持股计划于2016 年4 月上市流通,发行价格为13.17 元/股,锁定期三年,限制性股票叠加员工持股计划,彰显公司激励机制的完备性以及管理层对公司中长期发展的信心。外部环境筑底,激励机制完善,叠加公司自身发展周期,我们判断,公司近两年业绩稳定性较强。

　　区位优势与品牌强运营能力凸显,奠定资产升值及业绩持续成长基础。尽管目前居民消费增长承压,但结构性机会仍存,顺应休闲娱乐体验式消费需求的业态以及具备差异化供应链优势的企业仍能获得消费者青睐,并获得存量竞争力。公司作为湖北省购物中心龙头,其门店均位于武汉市及地级市核心商圈,休闲体验业态持续升级调整中,有望持续获益二三线城市居民收入以及消费理念的提升;另一方面,公司20 多年以来积累了湖北省内,较为稀缺的国际奢侈名品的品牌资源和扎实的品牌运营管理经验,具有高端客群吸引能力以及优质品牌开发能力,为公司旗下网点的品牌差异化定位奠定夯实基础。区位优势叠加差异化品牌聚集力,给予公司旗下物业资产和业绩以持续成长空间。

　　强激励、低估值,优质资产,给予高安全边际,重申“买入”评级。公司自有物业基础夯实,百货+购物中心自有物业面积约136 万平米, 估算RNAV 为180 亿元,市值相对其折价40%以上。同时,由于年初 至今大盘及板块性调整,公司估值回落至自身历史及行业内可比较低水平,我们预计公司2016-2017 年EPS 为1.53 和1.73 元/股,对应2016-2017 年PE 为11 倍、10 倍,我们考虑到,近期市场风险偏好进一步下移,而公司凭借夯实的物业基础,稳定的业绩增长,完善的管理层激励,在风险偏好下移过程中,成为板块内低估值确定性标的首选, 重申“买入”评级。

　　风险提示:消费持续大幅下滑;资本开支压力较大。