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　　普莱柯:市场转型现阵痛,梅花香自苦寒来

　　类别：公司研究 机构：国海证券股份有限公司 研究员：王玮 日期：2017-10-18

　　事件:

　　普莱柯发布2017年三季报。2017年1-9月,公司实现营业收入3.81亿元,同比减少10.70%;归母净利润9242万元,同比减少40.83%。其中,三季度单季实现营业收入1.23亿元,同比减少30.61%;归母净利润3048万元,同比减少53.82%。业绩低于市场预期。

　　投资要点:

　　多因素重叠导致收入减少,四季度有望重回增长。蓝耳、猪瘟退出招采令报告期内公司政府采购收入减少6421万元,对应净利润减少约2000万元。而受禽价低迷、养殖户去产能影响,禽苗行业整体萎缩,公司虽依靠新支流和新支流法等新产品维持正增长,但涨幅依然低于预期。此外,知识产权贸易业务很大程度取决于新品种研发进度,前三季度可供转让品种减少,相关业务收入也同比下降1180万元。不过,随着市场化新苗上市、禽价反弹以及研发品种数量增加,我们预计四季度起公司收入就将重回正增长。

　　市场化转型使得销售费用增加。为应对招采政策变化,公司市场转型提速,目前收入几乎全部来自市场化销售。而市场化销售难度远高于政府招采,公司前三季度销售费用率较去年同期提升了4.76个百分点至25.67%,销售费用相应增加近900万元。不过,随着更多新的市场苗产品上市,产品间的协同效应将逐渐体现,公司销售费用率有望回落。

　　股权激励费用基本摊销完毕,未来对业绩影响有限。前三季度公司管理费用也较去年同期增加1079万元,主要系2016年公司实施的限制性股票激励计划费用摊销所致。首次授予的限制性股票共计374万股,按授予日公允价值计算,需摊销3080万元费用。其中2016、2017、2018、2019年分别摊销370万元、1963万元、585万元、162万元,这意味着绝大多数费用在今年摊销,导致报告期内公司管理费用逆势增加。

　　重磅单品上市在即,业绩反转可期。公司两大重磅新品--圆环基因工程疫苗和伪狂犬变异株疫苗都将于近期上市,是对现有产品线的极大扩充。根据猪场试验,公司圆环基因工程疫苗免疫保护率基本达到勃林格水平;伪狂犬变异株疫苗是国内第一个采用2011年伪狂犬变异后分离毒株的疫苗。两大新品市场前景广阔,均有望成为过亿元的大单品,从而支撑公司今后数年的业绩增长。

　　盈利预测和投资评级:短期内公司业绩虽明显下滑,但利空因素也基本出尽,研发核心竞争力将保障公司长期的成长性。随着重磅新品上市,公司业绩料见底回升。我们维持公司增持评级,但下调公司2017年EPS至0.55元,对应P/E估值41.2倍;同时上调2018-19年EPS至0.97/1.31元,对应P/E分别为23.3/17.2倍。

　　风险提示:新产品上市进度和市场前景低于预期,生猪存栏回升不达预期,白鸡价格持续低迷。