老白干酒:次高端爆发助力高增长 费用投放转变带动净利率提升

　　类别：公司研究机构：方正证券股份有限公司研究员：薛玉虎,刘洁铭日期：2018-02-26

　　1、17年开始公司步入新的发展轨道:公司去年下半年和春节以来收入在次高端价位的带动下实现高增长,过去两年调整产品结构,砍低端产品,聚焦300元以上的次高端价位,据渠道反馈,目前十八酒坊收入占比已经超过40%,17年以来高端的15年20年收入翻倍,预计春节期间已完成去年全年一半的销售额,其中核心市场石家庄、保定和唐山市场增速在30%-40%以上,产品结构提升明显,主要是200-500元的次高端产品贡献,利润水平更高。

　　2、公司调整战略,聚焦次高端,转变投入方向,净利率提升明确:300元次高端新商务主流价位崛起将是未来几年白酒行业的核心发展趋势,作为河北省龙头酒企,老白干酒的核心优势在于区域深耕能力,公司已经意识到行业发展新趋势,17年底开始通过产品结构调整,发力次高端,主打300元价位的十八酒坊和老白干酒20年系列,成效明显。适应次高端的运作,费用投放方式也由之前的渠道为主转向消费者和品牌,使得费用率下降,在产品结构和费用投放方式的改变下,净利率提升明显,目前公司净利率偏低,看好两年内回升至行业平均水平。

　　3、并购落地,省内市场整合效应开始显现:并购之后17年并表收入超40亿,丰联酒业17年的表现也超预期,老白干酒和板城酒业的省内协同效应开始发挥,省内竞争缓和,费用率下降。18年预计报表可实现50亿左右收入,老白干酒将成为真正的河北王,未来市值成长空间巨大。

　　4、18年市场会认识一个全新的老白干酒:自15年完成混改之后,公司并购也基本完成,无论从经营层面还是管理层激励方面公司已经发生了蜕变,在行业复苏趋势下,其他酒企业绩已经实现高成长,大股东层面对公司业绩方面也会有所期望,并购后目前公司PS 不到2.5倍,行业最低,看好净利连续三年保持高增速!公司17年已经开始系统调整战略方向,期待18年展现一个全新的面貌。

　　5、盈利预测与评级:预计17-19年EPS 为0.38/0.72/1.33元(不考虑并购),老白干酒是白酒行业中预期差最大的公司,因市场沟通了解不到位,加上前期市场情绪的影响,股价一度回到复牌起始的价位,低估明显,维持“强烈推荐”评级!6、风险提示:1)经济增速下降抑制行业需求;2)利润增长不及预期; 3)并购公司经营基本面不达预期。