森马服饰:携手北美最大童装零售品牌,童装龙头地位再夯实

　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：史琨日期：2018-03-22

　　注入国际化基因,北美+国内童装零售两龙头协同值得想象

　　THECHILDREN’SPLACE成立于1969年,目前拥有“TheChildren’sPlace”、“Place”、“BabyPlace”等多个品牌,是北美第一大全年龄段专业童装零售品牌,在品牌运营、设计研发、供应链管理、销售管理等方面均处于全球领先水平。集团目前在美国等22个国家拥有约1200家直营和特许的分销点,年收入超过120亿人民币(19亿美元)。

　　此次双方达成长期战略合作协议期限为20年,共分三个阶段:第一个阶段5年、第二阶段5年、第三阶段10年。协议期内,THECHILDREN’SPLACE授权公司在指定区域内使用其商标、其他知识产权和专有技术。公司将通过直营、零售商及电子商务全渠道方式开展销售业务,在从THECHILDREN’SPLACE采购的同时,亦将进行自主设计开发、生产和销售,满足国内市场需求。

　　巴拉巴拉目前门店总数超过4400家,是中国最大的全年龄段专业童装品牌。此次战略合作公司获得北美最大专业童装品牌大中华区经营权,两大龙头强强联手,在产品、设计、供应链、渠道、零售等开展深度协同与合作。公司将巴拉巴拉丰富的国内零售经验、生产及供应链优势和TheChildren’sPlace各类童装的美式时尚设计和多元化风格相结合,提升在国内童装市场知名度及市场份额,进一步深耕儿童业务,完善儿童产业集群建设,巩固和加强中国童装品牌龙头地位。

　　同时此次合作有利于公司未来深入婴童领域。目前公司涉足婴童仍较浅,主要原因是0-4岁婴童装相比大童装壁垒更高,婴幼儿皮肤敏感,产品品控要求更高,因此需要从原材料采购到生产全产业链监控,丰富的行业经验支撑必不可少。TheChildren’sPlace长期覆盖婴童品类,生产技术具优势,未来将有望帮助丰富公司婴童服装品类,积累经营经验,加快切入婴童领域步伐。

　　电商及童装增长助推收入双位数增长,期间费用及存货减值拖累业

　　公司2017年业绩快报预计全年实现营业收入120.28亿,同比增长12.8%;归母净利润11.18亿,同比下滑公司2017年业绩快报预计全年实现营业收入120.28亿,同比增长12.8%;归母净利润11.18亿,同比下滑21.6%。Q4单季营收39.86亿,同比增长12.5%;归母净利润1.06亿,同比下滑75.1%。童装及电商保持高速增长依然是收入端主要动力。巴拉巴拉龙头市场份额稳固,渠道扩张顺利,全年销售额预计保持实现双位数增长。

　　电商加大投入,继续发力,Q1-Q3线上收入占比超20%,全年收入增长预计接近2017H1的50%增速水平。

　　业绩下滑主要受期间费用及存货减值影响。费用方面,2017年公司加大研发投入及电商业务投入、提升人员薪酬,带来销售费用、人工成本、研发费用均有提高,尤其是电商推广费用和新品牌推广费用增长较多。前三季度公司销售费用同比增长23.56%至12.09亿元,管理费用同比增长16.19%至3.77亿元。同时由于公司实行期改现改革时加大对加盟商支持力度,对部分品类给予加盟商适当退货比例,且直营占比提升,存货规模增加(Q3末库存同比增加35.48%),导致过季存货增加带来存货减值提升。2017Q4随线下服装零售回暖以及电商不断增长,集中去库存步伐已启,预计2018年存货情况将实现有效好转。

　　供应链期改现实现重要进展,压缩供应商规模优化结构

　　公司2016Q4开始着手将经营模式从期货批发向期货+现货零售转型,目前在每年4次订货会基础上,加4次网络订货会,实现每年平均8批次上新。网络订货会除部分补货外,主要是当季快反新品。同时公司正在直营和购物中心系统试行全年12批次的分货制,产品上新周期缩短,批次提高,进一步修炼快反实力,提升运营效率。上游方面,公司近年来不断推进供应链优化,加大与优质供应商的合作,压缩供应商规模,较上年同期相比量减质升,形成了以几十家上市公司为核心的由几百家稳定合作关系的供应商构成的全新供应链资源体系。

　　全渠道布局加速,集中发力购物中心店及电商

　　公司渠道发展战略明确,目前已形成专卖店、购物中心、商场百货、奥特莱斯以及电商全渠道零售格局,其中购物中心店与电商为重中之重。公司购物中心店铺以直营为主,对坪效、产品差异化、个性化要求都更高,去年公司购物中心店占同比有所提升,且店铺面积有所扩大。目前公司购物中心店以500-800平方的次主力店为主,童装购物中心店约1000家,成人装购物中心店数百家,大多数在近1-2年开业,处在培育期,发展形势良好。电商方面,公司实行电商业务直营管理,不断强化电商运营内功,加大投入,已分别投资2亿兴建森马电子商务(杭州)工业园,投资7亿建设森马(嘉兴)物流仓储基地等电商基础及配套设施,提高运营效率。

　　目前电商主要承担销售库存和线上新品以及线上专供款产品,新老货品占比分别约占50%。未来将提高新品比例,拓宽新品类,发展线上专供产品,实现差异化运营。

　　投资建议:公司休闲服饰维持复苏。巴拉巴拉作童装龙头地位稳固,与THECHILDREN’SPLACE深度合作协同效应可期。随着加码购物中心及电商,公司全渠道的拓展渐趋佳境,同时期改现稳步突破,存货结构2018年预计逐步优化,公司业绩增速有望进一步回升。我们预计公司2017-2019年净利润分别为11.20亿、15.67亿、19.33亿元,同比下滑21.5%、增长39.8%、增长23.4%,EPS分别为0.42、0.58、0.72元/股,对应当前股价PE分别为25.2、18.0、14.6倍,长期看好,上调评级至“买入”。

　　风险因素:期转现进程不及预期;线下渠道坪效下滑;电商渠道增速放缓;童装面临外国知名品牌竞争。