珈伟股份:光伏与LED双轮驱动,未来成长路径清晰

　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：曾朵红,沈成 日期：2015-12-03

　　投资要点

　　公司拟增发收购100MW光伏电站并募集配套资金8亿元:公司拟以19.44元/股的价格非公开发行5684万股,共支付交易对价11.05亿元,购买储阳光伏所持国源电力100%股权;国源电力是甘肃金昌100MW并网光伏电站的项目公司,光伏电站上网电价为1元/kWh。同时,公司拟向不超过5名特定对象非公开发行股份募集配套资金,募集配套资金总额不超过8亿元,其中6亿元用于投资新建70MW光伏电站项目,2亿元用于补充上市公司流动资金。

　　国源电力三年业绩承诺均超7000万元,交易价格相对合理:交易方储阳光伏承诺,国源电力2016-2018年扣非后净利润分别不低于7895万元、7018万元、8139万元,且当期期末累积实际净利润将不低于当期期末累积承诺净利润。储阳光伏认购发行股份完成登记之后的3年内逐年解锁25%、25%、50%。国源电力的100MW光伏电站为全资本金投资,此次收购单价约11.05元/W,考虑到全部换股的交易方式,结合未来甘肃限电改善的预期以及与国源电力股东继续合作的可能性,本次交易价格相对合理。

　　国源电力创新商业模式,直供电促进电力消纳:国源电力持有运营的甘肃金昌100MW光伏电站,分为一期50MW和二期50MW,于2013年12月18日达到试运行状态,并于当月并网发电。国源电力自2013年12月并网发电以来,受甘肃省地区电网限电措施的影响,2014年上网电量为7717万kWh,发电利用率46.42%,实现净利润1165万元。2015年2月,国源电力与金川集团签订的《金昌市新能源电力直接消纳合同》约定,自2015年2月11日至2015年12月31日,金川集团从国源电力直接消纳总电量4000万kWh,实际供电量可以上下浮动10%;国源电力向金川集团销售的电量先行以1元/kWh(含税)的价格与国家电网甘肃省电力公司结算,然后由国源电力以现金向金川集团支付上网结算电价与就地消纳电价的差额0.27元/kWh。换言之,2015年2月11日至2015年12月31日,国源电力以0.73 元/kWh(含税)的售电电价向金川集团直供电3600-4400万kWh,促进电力消纳、改善限电情况。2015年1-8月,国源电力上网电量为8720万kWh,发电利用率为79.49%,实现净利润3935万元。

　　完成收购华源新能源,进军光伏电站EPC与运营:2015年8月,公司完成向振发能源、灏轩投资发行股份及支付现金购买华源新能源100%股权,将主营业务拓展至光伏电站EPC和投资运营领域。公司以13.82元/股的价格,向振发能源非公开发行8321万股股份(对价11.5亿元)并支付现金对价2亿元购买其持有的华源新能源75%股权,向灏轩投资非公开发行3256万股股份(对价4.5亿元)购买其持有的华源新能源25%股权,振发能源、灏轩投资的股份锁定三年。华源新能源拥有电力工程施工总承包三级资质,从事光伏电站EPC业务,并通过下属子公司高邮振兴和金湖振合持有两座装机容量各100MW的光伏电站。2013年,华源新能源开始从事光伏电站EPC业务,除了少量零星的管桩、成品组件销售业务外,主要有滨海20MW、高邮20MW、金湖20MW、射阳30MW、盱眙20MW等5个共计110MW光伏电站项目EPC业务,2013年实现营业收入8.73亿元、净利润8237万元。2014年,华源新能源新增泗洪109.9MW、金昌100MW等两个大型光伏电站项目EPC业务,2014年实现营业收入11.44亿元、净利润2.05亿元。交易方振发能源、灏轩投资承诺,华源新能源2015-2017年扣非后净利润分别不低于2.59亿元、3.35亿元、3.66亿元。华源新能源交易价格18亿元,收购估值约2014年8.8倍、2015年6.9倍,价格相对较低。此外,华源新能源收购完成之后,振发能源成为公司实际的二股东(实际控制人即一致行动人合计持有公司41.78%股权)。

　　打造国内一流的光伏电站EPC品牌承包商:基于华源新能源的光伏电站EPC资质和团队,配合公司注入的人力资源和团队,公司力争打造国内一流的光伏电站EPC品牌承包商。华源新能源拥有完整的光伏电站EPC建设团队,且已有大型光伏电站建设的实际经验;上市公司自成立以来,一直深耕光伏行业,近二十年来经营光伏行业中上游业务,在光伏电池及组件领域与全球光伏领先企业保持长期的技术与业务合作,生产出全球标杆品质的太阳能电池组件,对光伏电站所需部件的品质拥有很强的控制能力。公司通过将多年来在光伏行业中上游的积淀和华源新能源在光伏行业下游电站建设的经验相结合,有望在华源新能源现有电站建设能力的基础上进一步提升。2016年起,预计公司每年EPC建设规模有望超过300MW(不含自建运营项目)。

　　已并网、拟收购、在建、拟建电站达390MW,自主开发将成为未来主要方式:目前,公司通过收购已实现在手并网电站220MW,拟收购已并网电站100MW,拟募集配套资金新建电站70MW,此外已公告储备项目100MW。2015年初,公司投资设立上海电站平台子公司以及全国各地设立10多个项目公司,进行电站项目的前期开发工作;随着公司收购的完成和财务结构的改善,公司自身的资金实力和融资实力大大加强,通过自主开发电站来扩大电站持有规模将成为主要方式;2016年,我们预计公司自主开发建设的电站规模为300MW左右;公司有望在3-5年内成为国内领先的电站投资运营商之一。

　　继续深耕LED业务,拓展智能家居和智能安防业务:在加码光伏业务的同时,公司亦加快并购整合LED业务,国内业务和国外业务形成全球经营网络,打造一流的LED照明品牌。公司先后收购国内商业照明著名品牌品上照明、欧洲LED照明业务公司Lion &Dolphin A/S,能够快速弥补在国内市场和欧洲市场网络布局的弱势,进一步完善研发、生产、销售体系,发挥海外超市零售渠道、海外工程经销、国内渠道销售、国内专案工程渠道的协同效应,实现自有品上照明、迈兴照明品牌与金霸王品牌多品牌运作。在深耕传统市场的同时,公司全力推进照明业务向智能和互联网应用方向的升级,并集中力量拓展新的智能家居和智能安防业务。目前公司已推出多款智能照明产品,已在北美等地区进行试销,试销情况良好。公司在今年5月份推出的智能安防壁灯,目前已取得数量比较可观的在手订单,未来将进一步加大营销力度;我们预计公司的智能家居和智能安防产品有望快速放量,确保公司LED业务稳健增长。

　　加强石墨烯技术研发,以新能源为应用方向:石墨烯以其独特的结构和优异的材料性能而广泛应用于物理、化学及材料学等领域,其中被寄予厚望的应用之一是高光电转换效率的新一代太阳能电池。公司加强石墨烯应用技术研发,以其经营的光伏及LED业务应用为方向,力争在LED散热、储能、石墨烯太阳能电池等技术研究领域取得进展,并投入商业应用。2014年7月,公司设立深圳市国创珈伟石墨烯科技有限公司(简称“国创珈伟”),研发石墨烯材料制备技术;2014年9月,与清华大学签署“石墨烯-硅薄膜太阳能电池的研究”项目技术开发合同。目前,国创珈伟生产的石墨烯粉体产品主要有JIG-AE系列单层石墨烯、少层石墨烯、石墨烯微片;JIA-T系列石墨烯导热界面产品、石墨烯导热膏脂、石墨烯导热散热涂料与浆料(包含水性与油性),以及氧化石墨烯溶液和JIG-LIB系列用于锂离子电池的石墨烯复合正极添加剂。在今年10月份于青岛举行的“2015中国国际先进碳材料应用博览会”上,国创珈伟首次将自产石墨烯粉体和应用产品摆上展台,吸引了众多观展商前来交流与探讨上下游合作,现场有多家单位与国创珈伟达成合作意向。

　　投资建议:结合华源新能源2015-2017年2.59亿元、3.35亿元、3.66亿元以及国源电力2016-2018年7895万元、7018万元、8139万元的业绩承诺,我们预计公司2015-2017年归属上市公司股东净利润为1.45亿元、4.54亿元、6.45亿元,业绩增速高达1673%、213%、42%;在不考虑摊薄股本的情况下,预计公司2015-2017年的EPS分别为0.38元、1.18元、1.68元,对应PE分别为48.0倍、15.3倍、10.8倍;增发摊薄后(增发收购资产并募集配套资金,以19.44元/股的价格测算),EPS分别为0.30元、0.94元、1.34元,对应PE分别为60.3倍、19.3倍、13.6倍;首次给予公司“买入”的投资评级,目标价30元,对应于2016年摊薄前25倍PE、2016年摊薄后32倍PE。

　　风险提示:电站备案或发电量不达预期;收购或融资不达预期;收购资产完成业绩承诺存在不确定性;智能家居与智能安防业务开拓不达预期。