欧派家居:衣柜增长强劲,大家居全线出击

　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：笃慧 日期：2018-04-20

　　事件:欧派家居发布2017年年报,2017全年公司实现营收97.1亿元,同比增长36.11%;归母净利润13亿元,同比增长36.92%;扣非后归母净利润11.95亿元,同比增长32.2%;合每股收益3.2元。其中,Q4单季度实现营收28.07亿,同比增长33.5%;归母净利润3.56亿元,同比增长51.37%。

　　整体业绩符合预期,衣柜业务成业绩增长强力引擎。公司2017年各品类合计新增经销商670家,新增店面954家。

　　1)大宗带动欧派橱柜增长,欧铂丽橱柜增速亮眼。橱柜业务实现营收53.54亿元,同比增长22.54%;Q4营收13.7亿元,同比增长18.2%。截止2017年底,公司拥有橱柜经销商(含718家橱衣综合)1556家(+68家),店面2150家(+62家),A级、B级、C级城市店面数量占比分别为13%、26%、61%;全年橱柜销售59.07万套,同比增长29.19%。欧铂丽全年接单额3.9亿元,同比增长85%;累计店面数量839家(+192家),实现高速发展的同时单店提货额等较主流品牌仍有提升空间。

　　2)衣柜持续高增长,工程业务取得突破。衣柜业务实现营收32.96亿元,同比增长62.98%;Q4营收11.6亿元,同比增长62.1%。其中,工程业务全年增长135%,取得突破性进展。截止2017年底,公司拥有衣柜经销商(独立衣柜)843家(+273家),店面1872家(+478家),A级、B级、C级城市店面数量占比分别为15%、29%、56%;销售定制衣柜115.44万套,同比增长75.56%。客单值及订单量增长突出,橱带衣逻辑得到验证,衣柜业务成为公司营收增长强力引擎。

　　3)木门业务Q4增长环比提速,18年有望持续发力。木门业务实现营收3.21亿元,同比增长54.2%,其中电商渠道同比增长181%。截止2017年底,公司拥有木门经销商683家(+127家),店面634家(+56家);销售木门36.13万樘,同比增长167.99%,伴随木门事业线管理层调整和战略优化逐步落地,木门业务有望成为公司新的利润增长点之一。

　　4)卫浴业务持续梳理,稳健推进。2017年业务实现营收3.03亿元,同比增长25.48%。截止2017年底,公司拥有卫浴经销商368家(-21家),店面443家(+90家);销售卫浴21.35万套,同比增长97.83%,渠道梳理取得较大进展,转入良性成长阶段。

　　原材料和人工成本上涨,毛利率小幅下滑,叠加股权激励费用影响后盈利能力仍提升。2017全年公司实现销售毛利率34.52%(-2.03pct.),单季度毛利率分别为31%/35.98%/36.55%/32.9%。其中,橱柜毛利率36.7%(-1.43pct),衣柜毛利率34.74%(-2.09pct),卫浴毛利率19.27%(-0.09pct),木门毛利率15.87%(-1.1pct)。盈利能力上,公司2017年实现净利率13.38%(+0.16pct.),Q4单季度净利率12.66%(+1.51pct.)。2017全年整体期间费用率18.96%(-1.5pct);其中,销售费用率9.75%(-1.69pct),管理费用率9.18%(+0.03pct),财务费用率0.03%(+0.16pct)。规模效应和内部管控效率提升,驱动公司盈利能力上行。

　　信息化建设逐步落地,生产管控更精进。公司与IBM、西门子、Oracle等公司深度合作,全新规划设计综合橱、衣、木、卫四大定制品类的统一订单管理平台,目前销售管理平台MTDS和微信系统已局部调试并开始推广。欧派信息化系统打造逐步落地,有望成为公司核心竞争力,助力大家居建设。同时,制造端板材利用率达到90%以上,橱柜制造线成本率下降1.09%,遗留单发生率下降0.6%,生产管控更精进。

　　大家居全线拓展,相互赋能。当前公司产品线涵盖整体衣柜、定制木门、厨房电器、整体卫浴、墙饰壁纸等多类家居产品。截止2017年底,全国共有大家居专卖店65家。2017年全年大家居合同业绩增长34%,上下半年业绩分别增长32.8%、43.8%,全年业绩增长超过50%的大家居商场占比达到45%。大家居增长提速,全屋品类发展矩阵持续相互赋能。

　　信息化与渠道优化并重,探索发展大家居。未来公司将着重构建前后端一体化信息系统,维护和优化公司家居行业规模最大的营销服务网络,深化全屋定制营销模式打造力度。对木门和卫浴条线推进体系内经销商跟进“木衣综合店”及“衣木综合店”新模式,重塑卫浴产品体系和加快渠道蓄能,继衣柜业务之后再造新利润增长点。

　　投资建议:我们预估公司2018-2020年实现营业收入129.6、165.8、210.4亿元,同比增长33.46%、27.94%、26.87%,实现归属于母公司净利润17.2、23.3、30.3亿元,同比增长32.45%、35.23%、30.25%,对应EPS为4.09、5.54、7.21元。我们给予公司2018年38倍PE估值,对应价格155.42元,维持“增持”评级。

　　风险提示:地产景气程度下滑风险、原材料价格上涨风险、行业竞争加剧,导致行业平均利润率出现下降带来的盈利风险。