沧州明珠:传统业务稳健,锂电隔膜前景可期

　　投资逻辑 看好锂离子电池隔膜行业的国产化替代:隔膜技术壁垒高,是锂离子电池产业链最后国产化的环节,目前国产化率约5%,行业平均毛利率高达60%。由于国产隔膜生产成本不到国外的一半,价格优势巨大。

　　动力锂电池隔膜试验线成功,前景可期:公司目前试验线已经具备了批量生产的能力,我们判断未来2年毛利率下降压力不大。

　　公司隔膜产品定位动力电池,采用双层干法单拉技术。目前正积极进行客户开拓,试验线产品已送样到不少下游客户进行验证和试用,进展乐观,一旦建立稳定供货关系,将打开全新盈利空间。

　　目前试验线产能 300万m2(弹性大,可达500~600万m2以上),乐观估计12年有望量产;增发项目2000万m2产能将于13年贡献业绩。

　　我们以目前国内供需关系和未来产能规划判断,公司12-13年隔膜业务可保持较高毛利率,以净利率35%计算,公司锂电隔膜销量每增加100万平方米,EPS 可增厚0.01元。

　　传统业务未来两年增长稳健:公司PE 管材业务增长稳健,增发2万吨产能最快于下半年建成;BOPA 业绩存在不确定性,亮点在于同步拉伸。

　　PE 管材龙头地位稳固,业绩稳健,长期或受益分布式天然气建设带来的需求爆发:燃气管材业务是公司支柱业务,市场占有率约为30%,业内与凌云股份呈双寡头垄断格局;以销定产(价格随原材料调整)的销售方式有利于毛利率稳定。

　　BOPA 业绩存在一定不确定性,但行业最差的时候或已过去:11年上半年行业两头受压景气度大幅下滑,下半年两边因素均出现好转。公司是国内唯一掌握同步拉伸法生产线集成的企业,技术领先,利润率高于行业平均水平。

　　投资建议 我们保守预测公司 2011-2013年净利润分别为17.62,20.74和25.25,未来两年复合增速34.2%,对应摊薄EPS 为0.34,0.45和0.61;一旦公司锂电池隔膜产品市场推广成功,业绩仍然存在上调空间,最乐观情况12年和13年EPS 可达0.48和0.72元。

　　考虑到公司在动力锂电隔膜市场爆发的预期,我们给予公司2012年20~22倍估值,对应目标价9.02~9.92元,建议“买入”。(国金证券)