万达院线：院线第一股，具纵向一体化经营能力的影业龙头

　　公司简介：

　　万达院线为国内电影院线及影院行业龙头公司。过去三年万达院线银幕数市场份额在6.5-7.5%之间；票房市场份额在14%左右，市占率第一。

　　行业分析：

　　1. 银幕增长与影片供给繁荣推动电影票房持续高增长：2014 年国内电影票房达296.39 亿，同比增长36%；新增银幕5397 块，银幕数同比增速30%。近3 年每年进入院线放映的电影300-400 部，2014 年20%电影票房过亿。2014 年国内新增51 支文化产业投资基金，资本助力优秀内容不断扩容。

　　2. 十大院线市占率67%，新建影院支撑票房份额扩张：2014 年前五大院线票房份额45%，前十大院线票房份额67%。近年发展速度最快的广东大地、广州金逸为资产联结为主运营模式的院线；由快速兴建影院扩张份额。

　　3. 海外成熟市场院线规模化经营行业集中度高：英国前五的院线市场份额达85%，美国达62%。分析美国院线发展史，放映环节规模化经营高度集中，获得与制片方强有力的议价能力是发展方向。

　　公司分析：

　　1. 经营能力：运营突出，用户粘性、单银幕产出遥遥领先。2011 年至2014年，公司票房收入年复合增长率33%；观影人次复合增长率35%。会员总数超过2000 万，票房的贡献度超过70%。单银幕产出年均250 万。

　　2. 竞争优势：(1) 可复制的跨区域扩张、强大的连锁经营能力；(2) 领先的电子商务平台，持续创新经营；(3) 领先的品牌影响力与企业文化。

　　3. 业绩成长：银幕数扩张，受益于优秀影片供给扩容。计划到2016 年末拥有影院260 家，银幕超过2300 块。公司对高质量影片的运营效率显着，单部优秀影片收入贡献可达当年的5%甚至10%以上；票房收入受益于优秀影片供给的持续繁荣。商品销售与广告收入增长潜力大且提升利润。

　　4. 发展路径：具纵向一体化经营能力的电影业龙头。万达影视与万达院线形成“制片-发行-放映”产业链；公司有望成为全产业链平台。

　　估值与评级：

　　预测2014-2016 年公司摊薄后EPS 分别为1.42、1.97、2.63 元。参照影视行业公司2015 年平均PE 为33 倍，预计上市合理价为65.01 元。

　　风险提示：业务快速扩张带来的管理风险、影院选址风险，竞争加剧等。

　　光大证券 王铮