中兴商业:区域龙头向高端业态华丽升级,业绩反转在即

　　投资评级与估值:中兴商业是沈阳经济圈内首屈一指的百货龙头,三期项目完工带来经营面积翻倍,11 年开始全年贡献收入将带来业绩强劲反转。预计公司10-12 年净利润CAGR 超过48%,EPS 为0.27、0.62、0.82 元。保守给予11 年28 倍PE,目标价17.4 元,比目前股价有24%上涨空间,上调评级至增持。公司RNAV 提供每股17.73元安全边际。

　　关键假设点:1.假设2010 年Q4、11 年、12 年中兴大厦销售坪效分别为2.2 万元/平米、2.6 万元/平米、3 万元/平米,中兴大厦10-12 年收入为19.55 亿元、31.2 亿元和36 亿元;2、三期项目与一二期发挥良好协同效应,整体费用率下降;3.连锁超市未来两年内生外延共拉动20%左右增长;3.异地抚顺店走出培育期开始释放利润。

　　有别于大众的认识:1.市场认为三期项目对于中兴的贡献主要是面积扩大所带来的外延增长。我们认为三期项目并不是简单增加经营面积,而是为中兴整体品牌升级提供了良好契机。三期推动百货购物中心化,管理资源、销售资源、营销资源等都可以共享,未来增量收入可以更多转化为利润。2.市场认为三期之后中兴乏善可陈。我们认为中兴“一体两翼”连锁发展战略大有可为。沈阳经济圈是连锁发展的绝佳成长天地,高端的品牌和良好企业形象能使新门店赢在起跑线,常年百货运营管理经验是成功扩张的基石,丰富的供应商资源和客户资源能够直接服务于连锁门店,大股东决策权收回更是为连锁化发展铺平道路,“两翼”齐飞能够畅享未来渠道下沉和区域消费升级带来的丰厚回报。

　　股价表现的催化剂:1.强力推进“一体两翼”发展战略,新店拓展速度加快;2.受益三期开业,年报季报业绩可能超预期;3、公司可能会有借助资本市场的融资需求。

　　核心假设风险:1.沈阳商业竞争环境恶化导致销售增速放缓;2.连锁化发展步伐缓慢;3、三期开业后带来销售平销不及预期。(申银万国)