兴业科技：定增获证监会受理，看好明年业绩反转

　　牛皮鞋面革市占率第一，皮革领先企业。公司的牛皮鞋面革市场占有率第一，约3%，行业集中度逐步提高。营业收入90%以上来自于牛头层鞋面革的销售，产品较为单一，去年销量1亿平方英尺，约208万张皮革。上游为农场，公司原材料采购过半来自国外，进口比重较高，美国占比达到进口原材料的70%。下游80%-90%客户为鞋商，百丽、奥康都是公司的大客户，剩余10%为包袋客户。随着消费升级，高端皮革产品的需求提升，包袋客户对价格接受度较高，是今后公司拓展的目标。

　　毛利率严重下滑影响业绩，看好明年业绩反转。公司前三季度收入增加11.65%，净利大幅下滑99.60%，毛利率水平从14%下降到8.74%。主要原因包括：瑞森与兴宁厂区逐步投产，产能规模扩大但市场低迷，导致库存积压；上游屠宰的季节性决定了公司采购多为期货采购，通常提前几个月，美元升值兑换损失较多导致财务费用增加；原材料皮价格上涨较多导致成本增幅较大。我们看好公司明年业绩反转主要基于以下两点：牛皮原材料的采购费用占到总成本的70%，价格波动对公司影响较大，过去一年快速上涨的牛皮价格目前已趋于平稳，毛利率水平有望恢复；三四季度为销售旺季，有望逐步消化高价皮。

　　定增获证监会受理，加速智能化管理。公司拟以11.64元/股的价格，向包括公司高层吴美莉在内的五名对象发行股票，拟募集资金不超过7.66亿元，主要用于公司工业智能化技改项目、瑞森牛蓝湿皮加工到牛成品皮的生产线建设、归还银行借款及补充公司流动资金。工业智能化技改项目有利于提高工作效率、减少原材料浪费、提高产品品质，为公司扩大产能、引进国外智能化设备奠定技术基础。瑞森工厂的后整饰生产线为外销成品皮生产线，主要为国际品牌提供替代皮料，随着中小型皮革厂的退出，以及台湾工厂转战东南亚，目前国内为国际品牌加工皮料的工厂数量在减少，而国际品牌进入中国的数量却在增加，公司抓住此机遇，进一步拓展外销业务。

　　盈利预测。公司瑞森和兴宁厂区产能逐步释放，营业收入稳步上升；智能化技改提高生产效率、降低成本，有利于提高利润水平。我们预计公司15-17年分别实现营业收入26.23亿元、31.20亿元和37.51亿元；净利润0.44亿元、1.40亿元和1.65亿元；EPS分别为0.18、0.46和0.54元，对应PE71.50倍、27.98倍和23.83倍，给予“增持”评级。

　　风险提示。原材料价格波动、终端需求进一步放缓等。

　　东吴证券 庄沁