“拉尼娜”期间能源价格表现普遍强于季节性。过去6次拉尼娜期间，布伦特原油和取暖油期货价格分别平均上涨19.3%和16.1%，显著高于近20年的同期平均水平（1.6%和1.8%）。纽卡斯尔动力煤期货在“拉尼娜”冬季平均上涨12.8%，高于近20年同期平均水平（3.3%）。工业品方面，在拉尼娜年份中，标普工业品指数平均上涨9.7%，小幅超出近20年4.5%的均值位置。

　　向前看，寒冬预期或将利好能源、煤炭、纺服、尿素化肥等相关产业链

　　当前棉花供给阶段性偏紧，短期价格仍有上行空间。供给端，据农业农村部9月数据，21/22年度全国棉花产量预计为573万吨，同比下降3.05%，同时，棉花进口量预计250万吨，较去年下降30万吨，因此总体看来，全国棉花供应量不及去年同期。需求端，受后续“双十一”、春节等节日推动，轧花厂以及纺织厂将迎来旺季。同时欧美主要消费国圣诞等假期临近，海外订单回流，因此我们预计冷冬预期或将进一步利好出口和棉花价格。向前看，拉尼娜气候引发的冷冬预期会带动御寒需求增加。结合当前棉花供需偏紧的现状，我们认为四季度纺服-化纤产业链，尤其中上游的涤纶短纤、粘胶短纤、涤纶长丝在冷冬预期下价格波幅或将有所增加，上游籽棉价格短期仍有上行空间。（详见我们在9月21日发布的报告《棉花：短期消费强劲，后期支撑不足》）

　　拉尼娜气候或将导致农户化肥需求量有所增加，关注冬小麦价格的成本端传导。为了避免冬小麦受冻，农作物抗寒问题就至关重要。一方面可以选择抗寒品种，另一方面，则是需要做好肥料补充工作，以增加其抗寒水平，我们认为这将在一定程度上利好农资化肥等相关产业，带动需求走强。现阶段，我国天然气、焦煤等价格上涨明显，已传导至尿素、化肥价格高企，如果高价持续，我们认为可能将从成本端抬升农民种植成本，进而影响新季冬小麦价格。

　　当前低库存叠加冷冬预期，四季度能源涨价风险较大。正如我们在10月8日发布的报告《大宗商品：库存预期能否兑现？》所述，当前全球与发电相关的大宗商品库存普遍处于低位。海外方面，美国天然气库存淡季补库较缓，OECD取暖油库存自7月跌至历史同期最低。国内方面，今年以来国内动力煤库存不断去化，当前沿海八省终端用户动力煤库存已降至10天左右，而过去五年的平均天数在14天左右。据我们测算，今冬我国天然气的供需缺口将继续扩大。若今年冷冬预期兑现，海外天然气及取暖油需求或将进一步上升，国内甚至可能面临煤炭和天然气同涨的局面，我们仍要关注四季度能源价格的上行风险。此外，能源短缺的形式较为严峻的情况下，我们认为对工业的“双限”措施可能难以放松，工业品产出也将受到一定约束。（详见我们在2021年9月26日已经发布的研究报告《大宗商品：限电限产，影响几何？》）