研发投入持续加码，创新药研发逐渐进入收获期。2021Q1-3 公司研发费用41.42亿元，同比增长23.86%，研发费用率为20.51%，达到国际一线药企投入水平。

　　在持续高研发投入下，公司创新研发进展亮眼，2021Q1-Q3 公司共提交31 个创新药IND 申请，并获得23 个批件（肿瘤9 个；非肿瘤14 个），创新药IND批件创历史新高。2021 年上半年NDA 获批数量高达5 项（2020 年全年为6 项）。

　　截至研发开放日（10 月15 日），公司拥有50 多个处于临床开发阶段的创新药，共开展超过240 个临床研究项目，其中8 个创新药产品已上市，15 个产品处于NDA 或III 期临床阶段，40 多个产品处于I 期或II 期临床阶段，还有20 多个候选药物即将进入临床研发阶段，产品管线储备深厚。我们预计2022-2024 年公司将有超过20 项NDA 获批上市，早期研发逐渐进入收获期。

　　国际化进程提速，BD 合作快速提升管线竞争力。公司已在美国、欧洲、澳洲和日本建立临床研发中心，招募100 多位海外临床研发人才。海外临床团队的建设显著提升了国际临床研究的效率和质量，2021 年公司已有5 项IND 获得FDA批准，包括4 项肿瘤研究和1 项非肿瘤研究。截至研发开放日，公司在海外共开展24 项研究，其中7 项为III 期国际多中心研究，此外还有10 项正在筹划中。

　　卡瑞利珠单抗、吡咯替尼、氟唑帕利、JAK1 抑制剂等多个核心产品均顺利开展海外III 期研究，涵盖肿瘤、代谢疾病、自身免疫、抗感染等领域。其中，卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼一线治疗晚期肝癌是公司首个全球III 期临床试验，公司预计明年下半年提交BLA。此外，公司逐步强化BD 合作，今年以来陆续与国内biotech 公司璎黎药业、万春医药和天广实开展合作，引进林普利司、普那布林和MIL62 三款研发进度领先且商业化潜力巨大的产品，进一步提升研发管线的竞争力。

　　销售、管理、财务费用率控制良好。公司2021Q1-3 销售、管理、财务费用率34.63%、7.62%、-1.20%，同比-0.95、-2.09、-0.26PCTs，期间费用率41.05%，同比-3.30%，总体费用率有所下滑。公司2021Q1-3 经营性现金流净额34.98亿元，同比下滑12.25%，判断主要由于研发、人工、材料款项增加以及客户采用承兑票据结算增多所致。

　　风险因素：新药研发失败；研发进度低于预期；药品降价风险。

　　投资建议：公司存量品种维持高增长，吡咯替尼、19K、PD-1 等新产品逐步放量，创新药研发进展亮眼，长期看创新药收入占比有望稳步提升，业绩有望实现高增长。结合2021 年三季报，考虑到已被集采和即将纳入集采的品种对公司短期业绩的影响，调整2021/2022/2023 年EPS 预测为1.03/1.20/1.45 元（原预测为1.17/1.39/1.66 元），参考可比公司估值并给予公司一定龙头溢价，给予公司2022 年58x PE，对应目标价60 元，维持“买入”评级。