金正大：渠道王者再披新战衣，高端肥推广圈地正当时

　　金正大是国内最大的复合肥制造商，市场份额接近 10%，在复合肥行业产能严重过剩、政策指导化肥施用零增长的背景下，公司凭借稳定的产品质量、良好的品牌声誉、完善的销售渠道和可靠的农技服务持续扩大领先优势，利润率表现上佳，费用率控制较好；净资产收益率与总资产收益率均处于行业领先位置；公司整体运营与投资情况稳健，2010-2014 年 5 年净利润增速均达 20%以上，复合净利润增速达 29%。2015 年预计仍保持较高增速，刚发布的半年报业绩增长 34.74%，运营情况良好带来业绩稳增展望。

　　公司预计 2015 年将拥有 350 万吨复合肥、 200 万吨缓释肥的产能，以及高端肥料水溶肥产能 60 万吨、硝基复合肥产能 180 万吨；生产基地由山东、安徽、河南、辽宁，扩张到贵州、广东、新疆等地，实现自东向西延伸；与公司产品线多样化同步，水溶肥、硝基复合肥等高端肥料生产线向南方经济作物、果蔬种植大省聚集，对未来公司快速打开盈利能力较强的高端肥料市场是辐射半径优质布点的重要一步，带来公司未来优质收入的展望。

　　公司拥有 3000 余家一级经销商和 10 万余家二级经销商，在渠道建设上具有全行业十分突出的优势，公司推出的 “套餐肥”在经销商、种植户中快速推广，赢得良好口碑； 在传统营销之外，并购与合作是公司营销渠道的第二维拓展，随着公司信息化的深入推进，未来通过租赁、委托加工、与上游企业合作增加产能、拓展渠道，实现轻资产运营将是公司的战略方向； O2O 电商平台是公司未来发展主要着墨的第三维拓展，打造 O2O 三级渠道，即线上运营、区域物流和村站终端。随着 7 月“农商 1 号”的正式上线，农资渠道王者的披上新战衣， 以解决农资消费中存在的 1)技术服务不足； 2)高效配送困难； 3)渠道冲突严重； 4)消费意识缺乏的四大痛点为目标，通过在线与田间指导同步、强强联手破解“最后 1 公里”瓶颈、升级渠道与差异化销售、建设村站发挥意见领袖作用等，真正从改变农资消费开始，改变农村的生产生活形态。

　　领先却从未止步，公司积极投入互联网转型，聚焦信息化在农业生产与销售中所起到的变革作用，制定了三阶段信息化战略，即用 1-2 年打造农资一体化服务平台， 3 年实现农产品生产销售一体化，最后构建起全面的农村电商平台。以此为目标，公司着力建设内部运营协同管理平台与销售合作交互平台，对生产端实现了实时掌控，对销售端的平台建设也逐步落地。

　　未来金正大的主要看点：( 1)水溶肥、硝基肥等高利润新型复合肥的推广带来优质的盈利，在新涉足区域的拓展带来新的销售上升区间；( 2)随着公司信息化战略的推进，农资电商平台落地与农化服务中心规模形成的双重加法带来渠道竞争的突破，龙头优势将进一步显现；( 3)国际化战略与轻资产运营战略的需要带来公司未来的并购预期。

　　2015-2017 年对应 EPS 分别为 0.72、 0.91 和 1.14 元。目前复合肥行业 2015 年平均 PE 为 43 倍， 2016年平均 PE 为 30 倍。作为复合肥行业冠军，公司致力于通过农业信息化进行服务手段创新、炼就最牛多维渠道，我们预计公司未来业绩稳增与渠道升级携手、平台转型与产品多元布局互促、信息化与国际化同步，实现向农资服务平台运营商的转型， 继续强烈推荐“业绩增长确定+估值合理+经营模式创新”的农资龙头企业，给予 37X2016PE，结合公司相对估值与绝对估值水平，给予公司目标价 32.9 元-33.7 元，“买入”评级。

　　风险提示：( 1)信息化战略推行前期投入资金量大但成效显现需要时日，短期收益可能不达预期；( 2)新型复合肥价格偏高，获得种植户认可需要时间验证，销售推广进展低于预期的风险；( 3)下游单质肥价格反弹过快，利润增速低于预期的风险。

　　齐鲁证券 谢刚,张俊宇