顺络电子

　　天相投资

　　顺络电子：业绩符合预期,未来两年高增长路径清晰

　　2009年,公司实现营业收入3.26亿元,同比增长29.9%;实现营业利润7,381万元,同比增长59.7%;实现净利润6,145万元,同比增长45.6%;实现基本每股收益0.50元,业绩符合我们预期。公司年度分配方案为每10股派现2.5元(含税)。

　　片式电感收入2.95亿元,同比增长近三成。公司的片式电感产品分为叠层电感和绕线电感。叠层电感领域,公司竞争实力强,2009年在主要竞争厂商日系企业收缩业务的情况下,公司保持了适度的扩张,在行业景气上升过程中充分受益,并成功实现了市场份额提升,我们预计2009年公司叠层电感收入约为2.22亿元,毛利率为42%,当前的市场占有率预计在10%左右。绕线电感领域,公司也取得了进一步突破,预计绕线电感的主要产品高频绕线电感和功率绕线电感2009年的收入分别为5,700万元和1,700万元,两种产品毛利率均在30%以上。

　　片式电阻器和LTCC仍处于市场培养期,长远看有望成新的利润增长点。片式压敏电阻具有耐电流冲击大、无极性、响应快、可靠性好等性能,可作为电压保护的元件,公司是国内厂商中唯一可实现量产的,2009年产量约为14亿只,贡献收入3,072万元。LTCC(低温共烧陶瓷)具备一致性高、精度高等优点,在无线通信领域、手机、汽车电子等领域有乐观的应用前景。这两种产品当前仍处于市场培养期,公司已占据了市场先机,一旦市场化条件成熟,公司产品有望迅速放量,成为重要的利润增长点。

　　叠层电感仍有发展空间,绕线电感将高速增长。公司目前产品的90%以上应用于通信、消费类电子及PC领域,2010年这些领域电子产品的出货量增长力度大且确定性较高,因此我们预计公司主要产品叠层电感2010年收入可实现15%以上的增长。绕线电感领域,其应用领域和客户群体上与叠层电感相似,公司拓展该业务的风险较小,2010年绕线电感贡献的收入和毛利比例将进一步提高。此外,功率绕线电感因可应用于LCD电视和LED电路板,是有望持续高增长的品种。盈利方面,我们认为在人民币不出现大幅升值、银价相对稳定的情况下,公司产品的毛利率将维持稳定,产品降价的压力主要通过调整产品结构、加快新产品推出速度和提高生产工艺来化解。

　　我们预计公司2010、2011年净利润增长幅度分别为38%和37%,EPS分别为0.69元和0.95元,对应的动态PE分别为28倍和21倍。公司开拓的绕线电感业务市场规模大,提供了公司长期增长的平台;股权激励的实施也将提高公司管理、研发团队的稳定性,进一步提升公司治理水平;我们认为公司未来两年高增长路径清晰,因此维持对公司“增持”的投资评级。

　　风险提示:欧美经济二次探底的风险;人民币大幅升值的风险。