顺鑫农业:全国化“光瓶酒”龙头品牌,营收加速上涨可期

　　类别：公司研究 机构：新时代证券股份有限公司 研究员：马浩博 日期：2018-07-04

　　全国化“光瓶酒”龙头,主业酿酒毛利贡献近九成:

　　白酒是公司业绩主要来源,2017年公司旗下有三大板块“酒+肉+地产”:占总营收的55%、25%和15%;,毛利贡献分别为89%、3%和3%。

　　主业聚焦酿酒,肉制品业务稳定,地产不排除剥离可能性:

　　(1)白酒:估算超级大单品牛栏山陈酿2017年销售量30万吨+,营收30亿+,市占率达7-8%,2012-2017年,陈酿收入从11亿增长到30亿,复合增长率近10%。(2)肉制品:稳定薄利,预计平稳发展。过去10年公司肉类加工业务规模均在30亿元左右,盈利波动跟猪价负相关。(3)地产:地产板块财务费用掩盖主业优良质地。2015年以来,公司坚定主业酿酒聚焦战略稳步推进,2018年预计地产板块财务费用致亏2亿元,不排除剥离可能。2017年北京下坡屯在建和已建商品房分别为28.3亿、0.62亿,占整个地产板块的50%,开售后将有望减亏。

　　品牌、市场全国化+“三个聚焦”成就牛栏山“低端酒”业绩快速成长

　　(1)产品聚焦:聚焦牛栏山陈酿战略大单品,打造二锅头品类代表。(2)市场聚焦:聚焦北京,深耕根据地,样板打造+板块联动,从2005年“一城、两洲、三区”到2012年“三级发展圈“再到2015年”2+6+2“战略,步伐稳健,滚动发展。(3)渠道聚焦:聚焦烟酒店+小餐饮渠道

　　未来三年复合增速60%,首次覆盖给予“强烈推荐”评级

　　预测2018-2019年收入分别为124.3/148.9亿元,同比分别+6.0%/19.7%;净利润分别为9.3/12.9亿元,同比分别+112.9%/38.1%;预计2018年酒类收入90亿左右,对应10-12%净利率,接近10亿利润给予30xPE,300亿市值,地产按照库存价值计算50亿价值,肉制品不贡献业绩,合计给予地产和肉制品30亿市值,总计330亿市值,给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示:假酒侵权风险;生猪疫情风险;外埠扩张不达预期风险;地产销售不达预期风险。