成都路桥:2012年经营目标超预期,股价低估

　　事件:

　　公司公布2011年报,2011年营收25.5亿YOY49%,净利润1.92亿YOY62%,EPS1.15元,新签订单27亿YOY2%,拟10送10派1.2元;2012年规划营收33.3亿YOY30%,营业利润3.1亿YOY25%,新签订单40亿YOY48%。

　　评论:

　　1、2011年业绩符合预期,股本扩张提升业务承接能力

　　虽然所得税优惠推迟,按25%计税,但政府补助700万,公司实现净利润同比增长62%,与预期基本持平。2012年有望取得15%的优惠税率;公司拟10股送10股,使注册资本金提升到3.34亿,公司可承接工程总额将由8.35亿提升到16.7亿,业务承接能力提升一倍;

　　2、财务指标逐年好转,彰显公司业务调整成效和管理效率

　　2008年以来公司销售毛利率由11.4%逐年提升至目前的15.5%,在公路市政领域非常难得,这一方面反映了公司毛利率较高的市政业务和BT 项目占比提升,另一方面反映了公司精细化管理的效果;

　　3、2012年新签订单目标超预期,彰显区位优势和公司信心

　　公司计划2012年新签订单40亿,同比增长48%。在全国基建投资不乐观情况下,充分显示了公司处于中西部地区的区位优势,以及公司对发展的信心;

　　4、发展思路转变,未来几年是公司规模快速扩张期

　　上市前公司发展战略为“做强做大”,推行精细化管理,控制成本效益和技术质量,财务上体现为较好的盈利能力和财务风险(如BT 项目回款接近100%)上市之后,公司转向“做大做强,走实体经济和资本经济相结合的道路”。结合我们对公司的业务判断,我们认为未来几年是公司规模快速扩张期,公司将从一个规模15-20亿左右的公司变成一个45-50亿规模的公司;

　　5、行业层面:西部地区基建空间仍然很大,短期四川及成都投资可能超预期

　　长期看:要致富先修路,西部地区受城市化和产业转移推动,自身需求大,将受益于区域经济结构和财政政策的结构性调整;

　　短期看:2012年四川和成都两会强化交通建设预期:将“交通先行”战略列为五大兴市战略之首。重点工作含天府新区(一号工程,要求建设工作“周周有进展、月月有变化”)、内环改造(改造重点)和北城旧改(“交通先行”战略的重点区域,成都市委书记黄新初称“我将随时对此进行明察暗访。”)

　　6、投资建议

　　预计2012年EPS1.61元,当前股价对应2012年PE14.5倍,行业17.7倍;2012年和2013年可能是公司业绩的阶段性快速增长期,2012年成长确定性较好,而且存在超预期的可能性。2012年15-18倍PE 对应24-28.8元,考虑到公司质地及成长与行业对比,价值被低估。(招商证券)