近几年来，随着社会保障覆盖范围的逐步扩大和各级财政对社保制度的持续补贴，社会保险基金规模不断膨胀，特别是其中的养老保险基金到2010年末已经超过1.5万亿元，而且在未来一段时间内这种快速增长趋势并没有减缓的迹象。由此带来的问题是，现有银行协议存款和购买国债的投资管理办法所导致的社会保险基金隐形贬值损失已经无法忽视。因此，如何运营不断增加的社会保险基金，实现保值增值，保证制度运行的长期可持续性，已成为亟待研究解决的重大问题。

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　　研究社会保险基金投资运营办法，首先是确立哪种投资运营模式更适合中国国情。通过对国外社会保险基金投资运营模式的梳理和归纳发现，主要有三种模式：一是市场机构投资运营模式；二是专门机构投资运营模式；三是政府部门投资运营模式。个人建议应采用市场机构投资运营模式。

　　所谓“市场机构投资运营模式”一般是指政府将构建在个人账户基础之上的社会保险基金投资运营管理交由数家私营市场机构来实施，个人对私营市场机构和其提供的投资组合具有自主选择权，并在承担一定风险的基础上获取对应投资收益；政府对社会保险基金投资运营承担规范和监管职责，并只在特殊情况下对养老金待遇的最低标准以最后出资人角色介入，如引入“有保障养老金制度”（guaranteepension），使用财政资金对满足一定缴费年限等条件而没有达到最低标准的养老金待遇进行补足（top-up）。

　　以最具代表性的智利养老保险基金投资运营情况加以说明。1981年5月，智利政府依据前一年公布的3500号法令（养老金制度改革法案），对原有的现收现付养老金制度进行了私有化改革。主要内容为：一、为每个雇员建立唯一的养老金个人账户，雇员缴费和投资净收益全部记入个人账户；二、成立单一经营目标的养老金管理公司（AFPs），负责养老基金的收缴、记录和投资运营管理等方面业务的全过程；三、雇员自由选择AFPs，退休时养老金给付由账户积累资产转化为年金或按计划领取；四、成立养老金监管局（SP），负责对AFPs进行监管，并且由政府对最低养老金进行担保。可以看出，智利在养老基金投资管理上选择的是典型的市场机构投资运营模式，其中AFPs的治理和运行在该模式中居于核心地位。另外，在性质上AFPs属于公共有限责任公司。

　　到目前为止，共有30多个国家先后引这种投资运营模式，这些国家主要分布在拉丁美洲和中东欧，其中引入强制性个人账户制度国家分别是智利、秘鲁、哥伦比亚等26个国家。

　　与此相对应的一个很有意思的数据是，这些运用市场机构投资运营模式较多的地区，正是基本养老保险个人账户人分布较多的地区。

　　截止2008年12月31日，上述25个国家（阿根廷于2008年度底退出个人账户制度）的个人账户参保人人数为1.15亿，累计基金总额为3031.73亿美元。其中，拉丁美洲的参保人数为6811万，占全部参保人数的59.2%。欧洲参保人数为3390万，占全部参保人数的29.5%。从个人账户养老基金数额上来看，拉丁美洲的个人账户基金总额为2020.33亿美元，占全部个人账户基金总额的66.6%；欧洲的个人账户基金总额为819.78亿美元，占全部个人账户基金总额的27.0%。

　　另外，这一模式得最大优点就是基金增值保值效果显著。如果把养老基金投资去向划分为两类产品，那么这两类产品分别为固定收益类投资产品和权益类投资产品。2009年12月底，智利养老基金购买固定收益率和权益类产品的比例分别是50.48%和48.57%。智利历史年均实际回报率则高达9.24%。

　　当然，这种投资运营模式同样存在着一定缺陷：由于引入了竞争机制，养老金管理公司为了吸引更多客户，扩大基金规模，采用了庞大的营销队伍和高昂的营销费用，导致营销成本和管理成本增加。此外，养老金管理公司还存在着很高的创建成本。高昂的营销成本、管理成本和创建成本，致使雇员不得不支付高额佣金，直接减少了雇员的收益。

　　同时，市场机构投资运营模式对投资行为的市场化程度要求较高，而且涉及到各种养老基金产品提供商和咨询、财务审计等诸多中介服务机构。政府只能依据相应法律进行规范和监管，而不能直接干涉养老基金管理公司的日常经营行为。为了保障受益人的合法利益不受侵害，该模式需要以下支撑条件：一是需要逐步建立起一个相对完善并协调一致的法律框架体系，也就是说，仅有养老基金投资方面的法律法规还不足以支撑这一模式，还需要公司法、合同法和投资法等法律法规予以配套，必要时需要对后者几项法律进行修改完善；二是需要加强市场的公平性、竞争性和开放性建设，从而保证市场投资行为更富有效率，特别是在养老基金投资管理人的选择上要有一定数量，形成适度的竞争格局；三是每家养老基金公司需要提供几种相对易于理解的投资组合，便于非专业人士为主的基金所有人（或其代理人）根据年龄和风险偏好等约束做出合理选择；四是政府需要提供非缴费性零支柱养老金对低收入者和在金融危机时遭遇养老金巨额损失的退休人员进行必要的补偿；五是需要对养老基金投资监管模式做出战略安排，在开始时可以采取较为严格的数量监管方式，然后逐步提高数量监管的弹性，最终要完成向以风险为基础的审慎监管模式的转变，这是不断提高投资效率的必然要求，也是社会保险基金市场机构投资运营模式的精髓所在；六是需要加强各个监管机构的合作与协调，不断完善各个监管机构的信息交换系统，必要时可以签署监管合作备忘录和建立非常设定期会晤机制。