白云机场：等待关键转折点浮现

　　白云机场

　　首次将白云机场纳入研究范围，给予“持有-超越同业”评级，目标价人民币 13.4 元： 本中心对白云机场展望持中性看法，系因忧心 1) 空域拥挤且区域竞争较为激烈； 2) 运量瓶颈限制短中期发展；及 3) 第二航站楼建设需要高额资本支出，可能不利于财务。尽管中国民航局可能考虑改革机场收费制度，将成为白云机场的关键转折点，我们仍建议投资人在具体消息传出前保持观望。本中心目标价人民币 13.4 元，隐含2% 下跌空间。

　　邻近六家机场为竞争对手： 白云机场的战略定位为中国前三大国际枢纽机场之一，与北京首都机场、上海浦东机场并列。然而与另两家机场相较，白云机场面临更剧烈竞争，系因珠江三角洲地区有六处大型机场。此外，除了必须与香港国际机场竞逐国际航班外，白云机场因运量几乎满载，连国内航班也必须分流至深圳机场。

　　第二航站楼于 2018 年启用前，运量瓶颈问题恐难解决： 白云机场2015 年 1-3 季度旅客吞吐量仅同比增长 1.2%。根据本中心估计，2015 年上半年每小时平均起降班次为 56.2 班，产能余裕空间仅剩14%。我们认为在增加航班方面，白云机场已接近其极限。此外，第一航站楼的利用率已达 158%，远高于同业的 80-110%。

　　进入第二航站楼建设高资本支出投资期： 白云机场计划于 2018 年完成第二航站楼建设，以解决运量问题。该投资总额约人民币 170亿元，并使得白云机场自今年开始进入资本支出高峰期。公司计划发行人民币 35 亿元的可转换债，完全转换后可能稀释股本达24%。本中心每股收益预估值已计入股权稀释影响。

　　元大证券(香港) 张咏涵