宋城演艺：轻重资本合力闭环生态 文旅娱商搭建航母平台

　　宋城演艺

　　投资逻辑

　　异地项目全国扩张，游客人次大幅增长，千古情品牌效应显着。15 年上半年公司共接待游客超900 万人次，较去年同期增长67%。1)杭州宋城二号剧院落成接待力大幅提升，未来3年杭州本部受上海大型旅游项目(迪斯尼、乐高中心、海昌海洋公园等)利好，人次在15-18年波动增长，预估15-16营收可达20%以上增长；2)三亚和丽江项目在利润结构中占比持续扩大，预估17年可达到杭州本部营收规模，演艺项目开业三年后毛利率持续维持在75%；3)公司依靠文化挖掘与标准化流程降低新项目开发成本，填补国内游夜间娱乐文化消费空缺，轻资产管理模式开拓异地复制新格局，泰安、福州、桂林、龙泉山等项目持续全国扩张。

　　进军一线城市试水城市演艺，战略性打造文化地标群落。1)迎合城市消费客群打造城市演艺，包括千古情系列和现代戏剧作品，同时渗透本地居民和游客市场，从旅游消费转向文化消费；2)未来抢占一线城市文化演艺高地，对标“东方百老汇”， 串联文娱商打造一体化文化综合体，发挥产业集聚能力；

　　大举打造本土化娱乐IP资源，收购六间房，线上线下打通文创娱乐产业链，为衍生产品拓展变现渠道。社交视频行业增速保持在25%以上，六间房市场占有率排名前三。目前保持月度活跃用户年增长30%-40%，15-16年将通过开办培训学校、打造女子天团、线下活动比赛等方式拓展线下演艺环节。2015-2017 承诺利润达1.51/2.11/2.75亿元。

　　资本进军产业链上下游，全方位渗透综合演艺行业(娱乐、综艺、电影、游戏、动漫、戏剧等)，打造文化娱乐生态闭环，带来新的盈利增长空间。

　　从旅游产业向文化资本战略迈进，资本运作10亿元现场娱乐产业基金和30亿元TMT产业基金，培育新兴市场和公司，抢占行业趋势先机。

　　投资建议

　　公司近年旅游目的地演艺业务发展步入成熟期，收购线上线下平台资本布局加速，加快进军全国演艺项目，尝试轻资产管理输出模式，借助在文化演艺行业的丰富管理运营经验、流程化运作竞争优势和文化营销推广能力，公司积极延伸文化产业链，布局影视行业等领域，逐步从主题公园景区运营商转型为贯穿全文化娱乐产业链的平台型公司。

　　估值

　　公司未来的成长性和规模性比较明确，预计公司15 年内生增长有望实现5-5.5亿的净利润，考虑到公司2015年8月之后六间房并表的营收增长和承诺业绩，预测2015-2017 年整体净利润可达5.75/9.79/11.17 亿元，对应EPS 为0.40/0.68/0.78元，目前股价27.80元对应的PE为69X/41X/36X。PE值处于休闲服务板块同类旅游景点公司的中间值，并低于文化传媒类同类企业，未来尚有上升空间，建议增值评级，考虑到2016-17 年净利润可达10-12 亿，预估50XPE，对应市值约500-600亿，目标价约35-42元。

　　风险

　　异地实景项目遇到政策或自然环境不稳定影响因素，发生不可抗力的损失

　　城市演艺受到新市场环境的挑战，无法迎合一线城市的文化消费需求

　　线上线下深度融合不达预期

　　IP娱乐概念无法价值变现或市场价值不达预期

　　资本运作出现重大失误

　　国金证券 张斌