吉祥航空：成长性航空之辩 业绩迎来爆发期

　　来源：兴业证券

　　投资要点

　　成长性航空公司,受益上海腹地客源强劲增长。未来5年是吉祥航空迎来运力的高增长期。预计2015-2020年吉祥航空复合运力增速达到24.64%,到2020年吉祥航空运力将达到150架(本部100架,九元50架)。机队规模的大幅增长奠定了未来几年吉祥航空业绩高增长的支撑,特别是明年其主基地上海市场将迎来迪斯尼开业和上海机场第四跑道时刻放量双重利好,并且这两个利好是持续性的。

　　成长性航空or传统航空之辩?之前市场总是把吉祥航空定性为传统航空,同时认为吉祥航空受航空整体大环境影响很大,并把12年的业绩下滑作为“证据”。我们的观点是:一个航空公司在由小变大的过程中都是具有强大成长性的,哪怕它是一个全服务公司,全服务公司和传统航空之间不能划等号。同时12年业绩下滑的原因是公司出现飞行员瓶颈,只能从国外大批量引进飞行员,因而成本端出现异常增长,这个情况未来一段时间内将不会出现。因而我们认为在达到一定规模之前,只要吉祥航空能够满足以上三个条件(运力调节迅速、运力高增长以量补价、运营维持低成本特征),说它一个成长性航空公司是恰如其分的。

　　迪斯尼弹性最大,客座率票价有望双升。吉祥航空90%的航线起将于上海,明年引进12架飞机,其中70%的飞机(8架左右)会在上海投放,30%投放在周围(例如杭州、南京),然后飞回上海。迪斯尼开园后,上海航线将成为稀缺资源,如果说东航弹性来自客座率,春秋航空弹性来自票价,那么吉祥航空将享受客座率和收益水平提升的双弹性。

　　九元航空扭亏为盈,低成本板块价值逐渐显现。九元航空是吉祥航空旗下(吉祥控股79%)的低成本航空公司,作为广州基地唯一的低成本航空,发展空间巨大。虽然15年上半年开业初始九元航空亏损6800万,拖累了吉祥航空本部的业绩,但是伴随九元航空机队规模继续扩张、自身规模效应显现和时刻利用率攀升,预计全年会减亏,16年开始将进入盈利阶段。

　　2020年九元航空的机队规模将达到50架,其盈利性和投资价值将逐步显现。(对比目前春秋航空为50架飞机440亿市值)坚持低成本运营,油价和汇兑敏感度低,高端廉价模式空间巨大。成本领先、优质服务是吉祥航空商业模式成功的关键。虽然吉祥航空是全服务航空,但却拥有很多低成本航空的特征,例如单一机型、高客座率、高日利用率、低销售费用、低管理费用等,从而保证了吉祥航空维持行业内较高的毛利率。吉祥航空有望成为中国的“捷蓝航空”,低奢航空大有可为。

　　投资策略:吉祥航空作为一家优秀的民营航空公司,近几年机队规模大幅增长,伴随迪斯尼开业和九元航空扭亏为盈,业绩即将进入爆发期。受益中国航空因私消费占比的提升,“高端廉价”模式发展空间巨大。预计公司15-17年EPS为2.11、3.36、4.62元,对应PE为24、15、11倍,目前估值非常具有性价比。我们看好公司“高端廉价”模式的未来发展,维持“买入”评级,维持推荐。

　　风险提示:油价大幅上涨,公司飞机失事,行业供求关系大幅失衡

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