国金证券（600109行情,爱股）

　　航空动力（600893行情,爱股）的长期竞争力高于行业均值，质地优良但是价格却非常低廉。

　　发动机业务蒸蒸日上

　　航空动力参与制造的“太行”发动机，是我国首台第三代中大推力的涡扇发动机，其具有极大的进口替代功能。目前，我国第三代战机的发动机主要进口俄罗斯的AL-31F，我国迫切需要自主产权的发动机开展进口替代,乐观情形下，未来2年的增长率在40％左右。

　　据测算，未来“太行”发动机对西航的收入贡献可达到30亿元，将是未来5年航空动力各项业务最重要的增长点。此外，公司生产的“秦岭”发动机正值“壮年”，未来10年对增加公司的维修服务有重要意义，未来2年内增幅将为15％～20％。另外，值得一提的是按照航空发动机行业的发展规律，现阶段“秦岭”发动机对于航空动力而言不仅仅是收入的提高，更为重要的是售后服务收入提升。

　　公司费用控制具潜力

　　航空动力2008年净利润率仅有2.8％，管理费用率与财务费用率高达8.2％与4.8％，费用控制方面还有一定的空间可以提高。航空动力2009年提出“放手一搏保增长、科学管理降成本”的目标，同时推行EVA与平衡计分卡的考核体系，有利于降低过高的费用比率，在注重规模增长与产品质量的同时增加了价值创造的考核内容，中长期可带来成本观念的转变。预计航空动力2008-2010年管理费用率在7％~8％之间，2009年管理费用率将较2008年有所下降。而贷款利率下降和人民币升值幅度放缓将导致航空动力2009年财务费用率下降。

　　当然，公司费用控制不可能一蹴而就。对于市场化程度不高、国企特征明显的军工企业而言，最有可能的结果将是渐进式的效率的提升。

　　资产注入预期明确

　　中国一航曾承诺：航空动力是其航空发动机相关业务的唯一境内上市平台，并且有可能将所属其他公司持有的航空发动机批量制造及航空发动机零部件外贸转包生产有关的资产和业务注入该公司。

　　资产注入预期虽明确，但短期内公司资产注入的难度较大。根据中航集团发动机公司的资产情况及中国一航当时的承诺，最有可能被注入的资产将是黎明与黎阳的军品发动机业务。

　　经测算，2008年黎明与黎阳进入航空动力资产的净利润约为1.4亿元，是航空动力现有盈利能力的1.2倍左右。如果注入资产的净利润在2009年与航空动力增幅水平一致，即47.5％，则2009年注入的资产可以为航空动力贡献2.07亿元的净利润。

　　不过，航空动力再融资可能先行于资产注入，航空动力的资本运作方向有两个，分别是再融资和资产注入，而再融资进程或先行。航空动力2008年底的资产负债率达到77％，有息负债接近29亿元，公司拥有较强的再融资动力，不过目前40倍市盈率的股价并不利于公司开展再融资。同时，资产注入短期实现难度较大，而且黎明与黎阳集团的资产划分、财务测算、人事调整将是巨大的工程。

　　业绩预测

　　国金证券预计，航空动力2009年主营业务收入为4900百万元，净利润为174百万元，每股收益为0.393元，同比增长47.5％。国金证券认为其短期目标价格区间为13.76-15.72元。