东珠景观:政策红利推动订单放量,国家湿地龙头蓄势待发

　　类别：公司研究机构：安信证券股份有限公司研究员：金嘉欣,苏多永日期：2018-04-04

　　聚焦国家湿地公园,布局国储林等业务。公司成立于2001年7月,拥有园林行业的“双甲”资质和生态修复甲级资质,主要从事苗木种植与销售、园林景观设计、园林工程施工、园林养护等业务。公司聚焦国家湿地公园,成功打造杭州G20、徐州潘安湖、淮安白马湖等具有代表性的国家湿地公园,成为国家湿地公园龙头企业,2014-2016年公司生态湿地业务复合增速达到45%。同时,公司积极布局具有财政专项资金支持、项目现金流好的国家储备林、国家沙漠公园等业务,不仅增强了公司成长能力,而且有助于现金流的改善,破解了园林行业的商业痛点——要增长必须牺牲现金流。

　　中央财政持续投入,万亿市场呼之欲出。国家湿地公园、国储林和国家沙漠公园的建设采取“中央支持、地方配套、企业自筹、社会投入”多元化资金筹资机制,能够得到中央财政专项资金——林业改革发展资金支持。根据相关政策文件,国家湿地公园的政府投入中央和地方的分担比例为8:2,国储林的政府投入中央和地方的分担比例为5:5,建设资金主要来自于中央财政,且能够得到财政部3%的贷款贴息和农发行、国开行提供的政策性贷款,项目建设资金无忧。从市场规模来看,我们测算640个已批未建成的国家湿地公园的投资规模将达到2880亿元,国储林投资规模预计达到4340亿元,304个国家沙漠公园的投资规模将达到3133亿元,合计将形成超过万亿的市场。

　　区域深耕全产业链布局,厚积薄发生态湿地发力。公司致力于成长为“国内一流的生态湿地综合服务运营商”,通过区域深耕战略打造覆盖全国的业务网络。公司推行全产业链扩张战略,打造苗木-设计-工程-养护全产业链,公司拥有两大甲级设计院——东珠景观设计研究院和中林东珠设计院,通过扩大研发团队夯实设计力量,做大做强设计业务,并带动工程施工业务发展,工程施工业务是公司业务核心。同时,公司联姻央企组团发展,公司与中建一局、中交路桥等央企成功签约,结为战略合作伙伴,增强市场开拓能力和降低项目投资风险。公司厚积薄发,生态湿地发力,生态湿地业务占比快速提高,2016年已经达到74%,公司业务结构的优化带来了现金流的改善,公司连续3年实现了经营性现金流净流入,成功破解园林行业的商业痛点——要增长就要牺牲现金流。

　　负债率低现金流好,盈利能力行业居首。公司货币资金和可供出售的金融资产占比较高,应收账款+存货+长期应收款处于可控范围之内,资产负债率不到36%,负债率较低。公司收现比持续提高,位居行业前列,带动公司经营性净现金流持续为“正”,破解了行业痛点——要增长必须牺牲现金流。公司期间费用控制较好,盈利能力行业居首。

　　2016-2017年9月公司期间费用率分别为5.24%和5.34%,仅是可比园林公司均值的0.53和0.52,带动公司净利率水平的快速提高,2016-2017年9月公司净利率分别为18.92%和20.34%,位居行业首位。

　　PPP放量订单充足,现金充裕成长无忧。公司新签订单快速增长,在手订单充足保障业绩高速增长。2014-2016年公司在手订单分别为9.46亿元、18.20亿元和16.29亿元。2017年公司新签订单预计至少在21.61亿元以上,剔除2017年营业收入,结转至2018年的未完工订单预计至少在25亿元,再考虑到近期公司接单情况,公司在手订单已经超过30亿元,是2016年营业收入的3.06倍。同时,公司货币资金充足,截至2017年9月末,公司货币资金13.68亿元,现金收入比1.60,是可比上市园林公司均值3.10。订单收入比和现金收入比决定了公司完成2018-2020年股权激励行权条件的概率较大,公司有望进入高增长阶段。

　　投资建议:高增长低估值,维持“买入-A”评级。预计2017-2019年公司归属于母公司股东的净利润分别为2.45亿元、4.22亿元和6.09亿元,每股收益为1.08元、1.85元和2.86元,对应2018年3月22日收盘价PE为30.3倍、16.7倍和11.4倍,PB分别为4.0倍、3.1倍和2.3倍。公司聚焦国家湿地公园,积极拓展国储林和国家沙漠公园,破解了行业商业痛点,订单收入比和现金收入比决定两公司业绩弹性大,确定性强、持续性佳、成长性好。公司借助PPP模式,抓住国家湿地公园、国家沙漠公园和国储林发展机遇,有望成长为国家湿地公园的绝对龙头,迎来业绩和估值的“戴维斯”双击。我们看好公司未来的成长空间,维持公司“买入-A”评级,目标价40.70元,对应2018年22倍的PE。