健友股份:肝素原料、制剂双轮驱动,推进2018Q1业绩继续高增长

　　类别：公司研究机构：华金证券股份有限公司研究员：王冯日期：2018-04-24

　　业务结构转型,业绩高速增长:公司发布2018年第一季度业绩报告,实现营业收入4.4亿元,同比增长94.80%;归母净利润1.2亿元,同比增长116.87%。公司聚焦于肝素产业链进行业务拓展,肝素产品是公司90%以上的利润来源。公司此前主要从事肝素原料药的生产和销售,2014年起正式进入肝素制剂领域。此后,肝素制剂在公司业务结构中的比重快速上升,至2017年已达到14.42%,未来还有继续上升的空间,但中短期内肝素原料药仍是最大的业务板块。近年来,国内收入的比重在逐年上升,公司“出口转内销”的发展战略在其中起到了关键的作用。从费用端看,近两年公司对管理费用控制得比较好,管理费用率大幅下降,再加上毛利率的提高,净利润的增速比收入更快;与业务转型的时点相对应,公司进入肝素制剂领域以后,加大了销售推广的力度,销售费用率迅速攀升,但也成功地为公司的肝素制剂产品在打开了国内市场。

　　肝素原料药量价齐升:受到近期环保政策的影响,污染较严重的小型肝素粗品生产企业停产,造成产业链上游肝素粗品的供应收缩,从而导致肝素钠原料药价格一路上行。我们认为今后环保监管趋严是政策的大方向,因此肝素钠原料药的价格仍有上升空间。针对产业链下游,公司一方面调整战略性库存规模,在满足下游客户增量需求的同时,进一步提升了公司的议价能力;另一方面通过优化与下游大型国际医药巨头深度合作,在保证与辉瑞良好合作的基础上,进一步加强了与赛诺菲、山德士等国际大型制药企业的合作,丰富了公司的优质客户资源,提升了公司在业内的竞争力。在国内肝素原料药市场上,近年来公司市场份额有所增长(2017部分公司的数据还未披露)但还不是特别高。受益于产品涨价和下游客户的拓展,公司肝素原料药业务呈现量价齐升的良好局面,市场竞争力不断增强,增长潜力还非常大。我们认为近期中美贸易摩擦的不断升级可能会对公司肝素原料药出口业务带来一些不确定性,但肝素原料药尚不在“301制裁目录”名单中,影响有限。

　　肝素制剂精准营销打开国内市场,中美双报布局海外:由于公司进入肝素制剂的时间比较晚,因此目前国内肝素制剂的市场份额还不高,2017年仅4.67%。然而,在产品销售上公司采取了独特的销售策略,通过互联网平台在利用第三方临床代表快速覆盖市场能力的同时,以学术分享、学术支持为突破口提高其深度开发市场所需的学术能力,产生“1+1>2”的效果。这种销售策略比常规医药代表推广的方式覆盖的医院范围更广,比直销进入医院更快,从而在两三年时间里快速提升了公司制剂产品的市场份额,未来有望进一步增长。另一方面,公司也积极布局海外市场。目前,公司已有卡铂注射液、阿曲库铵注射液等产品在美国市场销售。通过现有品种在美国市场的销售,公司建立了完整的美国市场销售渠道和运营经验,未来随着在申报和在研品种(包括标准肝素钠注射液、依诺肝素钠注射液)等在美国不断上市,海外市场制剂的销售将成为公司重要的利润增长点。

　　投资建议:我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.89、1.19和1.53元。基于(1)短期:肝素原料药量价齐升(2)中期:肝素制剂强力开拓国内市场(3)长期:肝素制剂海外市场布局不断完善,给予公司买入-B评级。

　　风险提示:市场竞争加剧、研发风险、政策风险。