盈利预测与估值

　　考虑2020 年度新签订单下滑，我们下调2021 年收入预测19%，同时考虑毛利率提升超预期，我们维持2021/2022 年EPS 预测。

　　公司当前股价对应2021/2022 年20.8x/20.4x P/E。考虑行业增长放缓，我们基于2021 年26x P/E，下调公司目标价16%至48.90 元，较当前股价有25%上行空间。维持跑赢行业评级。

　　2020 年业绩符合此前预告

　　公司公布2020 年业绩：收入20.26 亿元，同比增长22.7%，归母净利润2.37 亿元，同比增长86.0%，对应每股收益1.48 元，符合此前业绩报。单季度来看，4Q20 公司实现收入、归母净利润7.84/1.09 亿元，同比增长4.3%/35.8%。

　　自制零部件与业务结构优化带动综合毛利率提升。2020 年公司信号系统总包、零星销售、维保服务收入同比增加18.2%/19.6%/39.1%至18.52/1.13/0.61 亿元。总包业务中，I-CBTC、FAO 收入同比-2.0%/ +213.3%至11.76/4.04 亿元，基础CBTC 收入同比持平。

　　毛利率方面，I-CBTC、基础CBTC、FAO 毛利率同比增加5.8/7.8/12.8ppt 至31.8%/34.4%/34.8%，主要由联锁子系统自产比重增加，分包成本明显下降。4Q20/2020 公司综合毛利率同比+10.8/5.7ppt至36.6%/32.3%。

　　毛利率同比增长，经营性净现金有所减少。2020 年公司期间费用率同比大体持平，其中销售/财务费用率同比减少1.5/1.2ppt，管理、研发费用率同比增加0.6/1.7ppt。由于减值计提有所增加，2020年净利润率同比增加4.0ppt，略低于毛利率增幅。由于增加库存备货，2020 年公司经营活动现金净流入3.48 亿元，同比少流入0.83 亿元。