销售渐改善:渠道库存下降,商务分销线崛起经调研,公司在2008年年底发现多个临床产品存在一定的渠道压货现象。从2009年年初开始,公司控制发货速度、加强终端促销力度,渠道库存逐步恢复到正常水平,主要临床产品销售呈现逐季回暖的态势。

　　商务分销线的崛起是销售体系的“一抹亮色”。公司的商务分销线主要承担第三终端的销售工作,从2007年50人左右发展到现在300多人的队伍,销售的产品涵盖七个临床产品的低规格小包装的产品、普化药产品以及一些针对低端医疗机构的新品。2009年公司引入以岭药业职业经理人主管商务分销线,推动渠道下沉、聚焦第三终端的“铸铅行动”。从业务量上来看,第三终端销售从下半年开始有明显改善。我们预计2010年第三终端仍会有较快的增长,除扩大销售队伍、推广会议营销模式以外,争取部分产品进入主要销区的基本药物(基层版)地方补充目录和基本药物(扩展版)目录可能是公司会考虑的策略之一。

　　研发结硕果:政府新药审批逐步正常化,公司厚积薄发,后续在研品种进入收获期经历波折后,中药注射剂新药审批恢复。2009年开始,国家药监局新药评审工作逐步正常化;虽然去年个别中药注射剂出现不良庋应事件,影Ⅱ向了相关新品的审批进度,但药监部门在提高准入门槛、分批开展现有品种安全性再评价工作的同时,也在近期逐步恢复了对中药注射剂的新产品审批。

　　公司专注于中药现代化的研发方向,其后续在研品种有望在未来三年进入收获期。根据SFDA药品评审中心的信息,我们预计今年银杏内酯注射剂有望获批,加上已有的天舒胶囊、明年可能获批的惊天宁注射液和溶血通胶囊,公司的心脑血管线产品将大大丰富。一类新药藤黄酸注射液今年有望结束二期b,进入三期,预计2011年下半年或2012年可能取得新药证书,加上已获得新药证书的痛安注射液,公司将形成新的抗肿瘤药物线。

　　热毒宁2010年有望继续旺销,一季度注射剂新基地投产解决产能瓶颈问题受甲流发病高峰影响,热毒宁注射剂从2009年下半年开始持续旺销。我们判断今年热毒宁注射剂的增长仍然会非常快,主要原因包括:1、抗病毒药物本来就是一个大市场,药品使用频率高、用量大,具备增长潜力;2、中药注射剂市场在政策推动下逐步走向优胜劣汰,热毒宁注射液在质量标准、工艺稳定性等方面都走在行业前列,能够抢占市场份额;3、利用甲流对中药抗病毒药物的逐步接受,公司新增开发了50%的大型医院.今年还将进一步拓展大型医院市场;4、未来,新增适应症的获批对销售将形成强大推动力。

　　但同时,热毒宁的销售从去年四季度开始就受到产能瓶颈的限制。公司2008年募集资金投向的注射剂新基地有望于春节后完成GMP认证、一季度末正式投入生产。

　　风险提示:

　　中药注射剂不良反应事件可能影响公司产品的销售和后续在研品种的审批。

　　盈利预测与投资评级:2010年步入大发展年,公司占据中药现代化研发高地,具备长期投资价值暂维持康缘药业09/10/11年EPS0.58/0.83/1.06元的盈利预测,以及“增持”的投资评级,目前股价具有较高的安全边际。从基本面看,公司经过2009年的调整,2010年将步入大发展年。更重要的是,公司在南京投资的研究院包含了创新中药筛选和安全性评价中心,未来将开展中药化学成分研究以及建立天然化合物样品库等工作,占据了中药现代化研发的高地,公司是一支具备长期投资价值的股票。