事件：新华保险 2020 年全年实现营业收入 2065 亿元（YOY+18%），总保费收入 1595亿元（YOY+16%），会计估计变更调整责任准备金，减少税前利润 116 亿元。归母净利润 143 亿元（YOY-1.8%），NBV 92 亿元（YOY-6%），新业务价值率 19.7%（下降 10.6pcts），内含价值 2406 亿元（YOY+17%），业绩略超预期。

　　点评：长险新单保费大幅增长。2020 年公司实现总保费收入 1595 亿元（YOY+16%），续期保费 1130 亿元（YOY+7%），占总保费收入 71%；长期险首年保费 390 亿元（YOY+54%），增速亮眼，我们认为主要是 3-5 年缴费期的长期保障型年金险惠添富等产品销售较好。退保率持续改善至 1.5%（下降 0.3pcts）。

　　银保趸交产品推高保费，个险代理人显著增加。银保渠道方面，银保渠道长期险首年保费 230 亿元（YOY+126%），占比 59%（增长 19pcts），主要因公司发展银保趸交推高保费，银保渠道趸交保费收入 174 亿元（YOY+188%）。个险方面加大线上营销力度，个险渠道实现保费收入 1174 亿元（YOY+8%），长期险首年保费 159 亿元（YOY+5%）。个险营销员 61 万人（YOY+20%），人力规模显著增长，而月均综合人力 13 万人（YOY-4%），月均人均综合产能 2617 元（YOY-23%），仍需进一步改善，手续费及佣金支出 178 亿元（YOY+6%），其中传统型保险因首年保费收入增长，手续费及佣金支出同比增长 61%。

　　新业务价值率下降导致 NBV 短期承压。2020 年公司新业务价值 92 亿元（YOY-6%），新业务价值率 19.7%（下降 10.6pcts），主要因传统渠道线下展业受阻，以长期年金和重疾险为代表的产品发展承压，相比于 2020H1 新业务价值率 15.3%已有明显改善。预计 2021 年公司将继续聚焦价值，推动销售长期健康险及高价值年金险，增大期交产品销售力度，从规模增长向价值增长转化。

　　投资收益保持较好水平，非标占比逐步下滑。2020 年公司总投资收益率为 5.5%（上升 0.6pcts），净投资收益率为 4.6%（下降 0.2pcts），其中股权型金融资产投资占比21.4%（上升 2.7pcts），非标资产投资占比 24.1%（下降 5.3pcts），占比高于行业平均，持续贡献投资收益。未来非标占比或将继续逐渐下滑，公司拟将到期非标进行长期权益投资增加久期和利润。

　　“一体两翼+科技赋能”，继续布局财富管理和康养产业。新华坚持以寿险业务为主体、以财富管理和康养产业为两翼、以科技赋能为支撑的“1+2+1”战略构想，从财富管理平台搭建、投资能力建设、资管产品开发等方面构建全方位竞争能力，同时通过交叉提供保险产品为客户提供一站式养老健康服务，发挥财富管理和康养业务协同效应，提升产品附加值和客户价值。

　　盈利预测与评级：公司长险新单保费增速亮眼，代理人持续扩员，投资收益保持较好水平。维持公司 21-22 年营业收入分别为 2010/2207 亿元，净利润 181/244 亿元，新增 23 年营业收入 2624 亿元，净利润 419 亿元，维持 A+H 股“买入”评级。

　　风险提示：利率下行加剧；保费收入不及预期；健康产业布局不及预期。