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　　齐峰新材:行业拖累量价下行,产能投放与材料成本承压

　　类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：马莉,杨岚 日期：2015-09-01

　　公司公布半年报:

　　(1)上半年实现营业收入11.5亿元,同比降低6.8%,营业利润1.5亿元,同比降低9.2%,归属于母公司净利润1.3亿元,同比增长3.1%,净利率11.3%,同比上升1.1pct;

　　(2)公司Q2营业收入6.1亿元,同比降低12.4%,营业利润0.73亿元,同比降低23.1%;

　　(3)公司预计2015年1-9月归属于上市公司净利润变动幅度增长-10%-10%,区间为1.78-2.18亿元。

　　家具行业景气度下降,预计量价齐跌拖累收入:公司上半年收入同比下降6.8%,主要原纸品种素色装饰原纸与可印刷装饰原纸收入分别下降11.8%、1.9%,毛利率23.1%,同比下降2.3pct,综合看收入增速下降快于毛利率的下降销量有所下滑:2015年1-7月份家具零售业同比增速8.9%,同比去年下滑7.8pct,上游原纸企业销量必然受到影响。毛利率下降主要原因是成本端压力与公司主动调低产品价格:上半年阔叶浆价格中枢同比增加10%,钛白粉价格同比略有下降,综合成本略有压力,公司为应对下游需求疲弱主动调低价格,成本上升与原纸价格下跌是毛利率下跌主要原因。

　　提升销售效率克服经营下滑,转债筹资理财收益大于财务费用增量:公司销售费用率/管理费用率分别为2.9%、5.8%,同比降低0.5pct、0pct,占比销售费用82%的运杂费同比降低25%是主要原因。公司2014年9月发行可转债7.6亿元,其中闲置募集资金3.65亿元购买理财产品,3亿元补流,转债利息是财务费用同比上升500万元的主要原因,但投资理财产品产生投资收益1491万元。扣除转债影响后的营业利润约为1.4亿元(报表1.50亿元),同比下降14.6%,营业利润率12.2%(报表13%),同比下降1.2pct。公司所得税率12.5%,同比降低10pct,报告期内全资子公司欧木所得税享受15%优惠,计提6500万递延所得税是主要原因。

　　收入回款速度继续放缓,原材料采购拖累经营现金流:公司应收账款周转天数自2010年中期89天逐渐变长,本期周转天数300天,同比增加33天,但账龄结构良好,存货周转天数178天同比增加5天维持平稳,存货中原材料4亿元同比增加30%,库存商品0.96亿元同比增加50%;公司经营性净现金流-0.29亿元,同比降低139%,原材料采购增加是主要原因。

　　新产能四季度投放旧产能富裕,营收价格选择题:公司过去4年产销率在89-99%,今年受困家具增速下滑,年产1.5万吨高清晰度耐磨纸项目上半年产量4298吨低于预期。年产10万吨三聚氰胺装饰原纸清洁生产示范项目预计在四季度投产形成新产能,在行业需求疲弱下预计会控制投放保证价格,预计收入同比会好于上半年。

　　盈利预测与投资建议:公司阔叶浆80%以上依赖进口,人民币贬值成本承压,关注下游家具行业增速与公司新增产能的产能利用率,预计2015-2016年营业收入27.5/25.7亿元,归属于母公司净利润2.5/2.7亿元给予谨慎推荐评级。

　　风险提示:人民币贬值成本上升超预期,下游需求下降超预期