泰邦生物:一季报再度报捷,维持买入评级

　　类别：公司研究 机构：招商证券(香港)有限公司 研究员：刘一贺,张皓渊 日期：2016-05-10

　　2016年第1季业绩正面,主要受到重点产品销量上升所支持

　　考虑到工厂升级会造成暂时性影响,我们下调2017/18年预测5%

　　纤维蛋白原预计于2017年上半年推出

　　强劲季报再次超越我们预期

　　2016年第1季收入同比上升22%至8,560万美元,撇除人民币贬值的影响则同比上升29%,主要是人血白蛋白和人类破伤风免疫球蛋白产品的销量增加所致。2016年开始,公司已将免疫球蛋白产品组合的生产重心,由其他超免疫产品转移到破伤风产品,因为市场对这些产品需求强劲,平均售价迅速上升。由于向新疆德源购买原料血浆所导致的成本上升,毛利率由2015年第4季的60.4%和2015年的64.1%,进一步降至2016年第1季的60.2%,大致符合我们之前的预期。由于购自德源的大多数血浆已在2016年第1季加工完成,我们预计未来几个季度利润率将逐渐反弹至约64%。

　　2017年盈利或因工厂升级而轻微下降

　　山东现有工厂的GMP认证将于2018年中到期,将由山东另一个新工厂取代。目前在建新工厂进展顺利,工厂验证和试产有望在2017年下半年完成。预计2018年中现有工厂的GMP认证到期前,新厂可获得新的GMP认证。我们认为工厂升级对公司业务影响属于暂时性,同时我们也将未来两年的盈利预测相应降低以反映对2017/18年业务的影响。

　　在研产品进度

　　纤维蛋白原目前正处于临床试验的后期,管理层预计将于17年上半年推出。新一代静丙的推出时间目前还暂未确定。

　　我们维持基于贴现现金流的目标价144.0美元不变

　　我们的目标价意味上升空间为23%,对应的2016年预测市盈率为34倍,相当于2016年预测市盈增长率1.3倍。现价对应的2016年预测市盈率为27倍,2016年预测市盈增长率为1.08倍,低于A股和美国同业平均约30倍的市盈率和1.5倍的市盈增长率。 风险因素包括:1)政府对血液制品行业的政策改变、2)延迟开设新浆站、3)销售成本比预期更高、4)人民币进一步显著贬值。