索菲亚:延续靓丽增长,数字化引领大家居战略逐步落地

　　类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：马莉 日期：2016-02-02

　　核心观点

　　公司披露2015年报,营收净利维持高增长:(1)公司2015年收入31.9亿元,同比增长35.35%,归属于母公司净利润4.50亿元,同比增长39.2%,毛利率37.80%,同比上升0.44pct,净利率14.14%,同比提升0.14pct;(2)四季度营业收入11.2亿元,同比增长35.7%,归属于母公司净利润1.83亿元,同比增长42.3%;

　　开店下沉+品类扩张+以价换量共筑营收高成长:公司收入端高增长源于渠道数量进一步下沉,品类扩张与以价换量战略的成功落地。专卖店销售网络扩张效果显著,渠道一、二线市场加密,继续向三、四线城市下沉,预计全年门店数1650家,同比去年1450家提升约13%;品类扩张通过作用于客单价使单店收入提升,一种方式是以主产品降价提升性价比带动周边现有产品,如去年799/899降价策略带动非定制类地板、床品等周边产品销售,一种方式是将衣柜品牌成功经验复制至其他定制类品类例如橱柜,司米橱柜在度过2015年纯投入期后将在2016年贡献正利润。以价换量策略成功获得超越同行效应,年初799/899爆款的客流引导与客单价提升作用显著,预计成熟门店同店收入约有20%增长,客单价维持也有不错的增长;

　　数字化提效初见成效,实际所得税率未来将回归均值:公司毛利率37.80%与去年基本持平,销售费用率9.64%同比提升0.06pct,反映出公司为培育司米等新品牌,加强电子商务交易平台进行营销投入,管理费用率8.6%同比降低2.14pct,其中技术开发费降低约41%(下降2600万),劳务派遣费降低约99%(下降630万),股权激励费用下降约57%(下降1450万),印证公司2012年为期2年的技术投入开始从技术开发和人员数量节约中步入收获期。实际税率25.4%同比提升7.8pct,主要原因是公司今年适用所得税率为25%,公司2013年4月通过高新企业认定,2012-2014年企业所得税按15%税率计缴,剔除该因素影响实际净利润增速将更高。

　　追求高周转实现高ROE,盈利质量更加优异:公司存货周转天数、应收账款周转天数与应付账款周转天数分别为31、8、36天,同比降低3、降低2、提升5天,反映出公司在行业中议价能力不断提高下资金周转效率提升,整体盈利质量更为优异,2015年ROE为21.9%,同比提升3.65pct,这在消费类制造业的提升是非常巨大的。

　　数字化引领前端销售与后端供应链再升级,践行大家居战略再续高成长:公司在2015年更多触网,运用数字化手段去提升前端销售展示效果(3D展示仪器,建设数字化系统)与后端供应链(与智匠合作,参股极点三维电子),建立高壁垒开放式生态系统后逐步践行大家居多品类战略,具体包括运营高毛利自有品牌“司米橱柜”充实家居品类,添加其他多品类家具进一步提升客单价,利用舒适100资源从家装前端截留获取更前端流量,一方面通过股权投资方式实现产业链拓展,补充各项发展短板站稳龙头地位。

　　投资建议:维持推荐评级,看好公司通过数字化最终实现大家居战略再续高成长,看好公司衣柜稳定增长,橱柜业务开始贡献利润,非定制类家具逐步上量,数字化进一步提升公司效率;开店下沉+品类扩张+以价换量+数字化提效率四大驱动因素继续发力,预计2016年营业收入42亿元,同比增长38%,归母净利润6.3亿元,同比增长38.9%,当前市值对应2016年25倍,维持推荐评级。