中泰国际--隆基股份:单季毛利率创近期新高,三季报业绩超预期

　　公司2015年三季报业绩同比增长30.29%超预期:公司发布2015年三季报,前三季度实现营业收入28.02亿元,同比增长14.37%;实现归属于上市公司股东净利润2.45亿元,同比增长30.29%,对应EPS为0.15元。公司三季度单季实现营业收入11.22亿元,同比增长13.01%,环比增长30.73%;实现归属于上市公司股东净利润1.29亿元,同比增长66.51%,环比增长197.23%,对应EPS为0.07元。公司三季报业绩超出市场预期。

　　单晶硅片成本持续下降,拉动单季综合毛利率创近期新高:公司依托雄厚的科研实力和精细化管控手段,按计划顺利导入各项专利技术成果,产品品质提升与成本降低的成绩显著;连续加料技术、薄片化技术与金刚线切割工艺的应用,促进单晶硅片单位成本持续下降,拉动公司单季综合毛利率攀升至24.82%,创下上市以来新高。预计公司三季度单季实现硅片销量超过400MW,前三季度累计超过1.2GW,预计贡献净利润1.7-1.9亿元左右。预计全年销量有望超过1.7GW,进一步巩固公司的单晶硅片龙头地位。

　　完善产业链整合与布局,组件全年出货量有望超预期:根据公司中长期战略规划目标,公司启动实施由单晶硅制造商向全球领先的太阳能电力设备公司的战略转型,在原有太阳能硅片制造单元的基础上,重点发展了以乐叶光伏为平台的太阳能组件业务单元,通过租赁、新建生产线、与业界战略合作等多种方式扩大产能;同时完善了以清洁能源为平台的电站及EPC运维业务单元,并开始布局分布式光伏业务。

　　公司本着引导高效单晶路线为宗旨,根据国内外光伏市场情况及时调整经营策略,在巩固传统单晶硅片业务的基础上,培育高效单晶组件在国内市场的应用。预计2015年前三季度实现组件销量约300-350MW(其中2015年上半年为69MW);目前组件产品累计合同订单量约1GW,四季度销量将超过前三季度累计规模,超预期空间较大。

　　间接参股国开新能源提升电站竞争力,加速单晶技术路线的推广:公司通过入股珠海普罗中欧新能源股权投资合伙企业(有限合伙)实现间接参股国开新能源,不断深化与以国开系为代表的诸多资本巨鳄的合作。

　　公司携手国开新能源进军光伏电站运营,有利于顺利获取期限长、成本低、额度大的资金;同时,公司依托制造业的地缘优势,在宁夏、陕西、浙江等地具有较强的项目资源获取能力;凭借对于行业深入的理解、精益化管理经验、专业的技术团队,公司对于电站开发运营有较强的管理能力。公司在电站领域已形成项目、资金、管理三大核心竞争优势,电站业务竞争力凸显。公司加快优质电站资产沉淀,不仅能分享电站运营带来的稳定可观的投资收益,还能验证单晶产品的优越性,发挥其示范作用,有利于加速单晶技术路线的推广,进一步打开公司主营产品单晶硅片的市场空间。

　　资产减值损失影响盈利,经营活动现金流有所恶化:2015年前三季度,公司期间费用率为10.66%,同比提升2.94个百分点;其中销售费用率上升0.99个百分点至2.19%(主要因为组件运费和质量保证金增加),管理费用率上升1.82个百分点至6.18%(主要因为研发投入增加及随产能扩大职能费用增加),财务费用率上升0.13个百分点至2.29%。公司前三季度确认了6007万元的投资收益,大幅增厚了公司业绩;同时还确认了1.17亿元的资产减值损失(预计基本均为存货跌价损失与坏账损失),同比2014年前三季度的3136万大幅增长,对于公司盈利造成较大影响。公司2015年前三季度存货周转天数同比增加90天至205天左右,应收账款周转天数同比增加41天至76天左右。2015年三季度末1.42亿元的预收账款,同比2014年三季度末的4765万元、环比2015年中期的7696万元大幅增长,显示出旺盛的行业需求以及公司日益提升的行业地位。公司2015年三季度末资产负债率为42.10%,低于光伏行业平均水平。公司2015年前三季度经营活动现金流为净流出6.14亿元,而2014年前三季度为净流入6519万元,主要原因是公司产业链向下游延伸和投入,存货周转天数增加。

　　投资建议:预计公司2015-2017年的EPS分别为0.26元、0.43元和0.62元,业绩增速高达59%、62%和44%,对应PE分别为47.6倍、29.3倍和20.4倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价15元,对应于2016年35倍PE。

　　风险提示:降本不达预期;单晶需求增长不达预期;电池片业务不达预期;融资不达预期。

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