看点之一:收入结构中,农电/配电自动化及终端设备和轨道交通保护及电气自动化两块增长最为明显,同比增速分别达到了62%和54%。原有优势业务变电站保护及综合自动化和电网调度自动化也保持了较高的稳健增速,同比增速分别为27%和22%。轨道业务08-09 年的新签订单开始在09-10 两年明显确认,各省城农网的建设投资也保证了公司农电/配电业务的增长,智能化电网的建设带动了二次设备需求的提升,行业投资结构调整带来的增长更体现了南瑞的竞争实力。

　　看点之二:09 年度公司新签合同26.5 亿元,同比增长39.47%。调度自动化、农电自动化等传统产业合同增长超30%,新兴产业轨道交通综合监控系统市场占有率大幅提升,公司在手订单奠定了2010 年持续高增长的基础,而公司技术水平、行业地位、未来行业结构调整的方向更支撑目前我们判断,未来几年公司至少可以保证在30%以上的增速。

　　看点之三:期间费用率大幅下降,毛利率依然保持在31%的较高水平。资产整合的推进带来费用的有效控制,营业费用率和管理费用率均下降了2 个点,分别仅为6%和11%。结构调整带来的毛利率的变化在预期之中,网调业务及变电站自动化业务毛利率延续我们前期观点,目前价格战已使产品毛利率达到低谷。另外公司在农网自动化领域的优势愈发明显,我们判断公司毛利率依然有上升空间。

　　未来看点:增发项目的推进带来智能电网领域更多的业绩提升,管理层对于资产注入的有序推进及业绩的明显释放给予市场更强的信心。公司拟启动的定向增发,在智能电网建设和城市轨道交通建设两大方向的业务规模扩大,提升竞争力和市场占有率。另外未来存在包括大坝、水情水调、稳控业务在内的二次设备其他资产的进一步整合预期。我们已经看到公司的业绩释放,作为二次设备最优秀的公司,未来在智能电网的建设推进过程中,公司业绩将会得到进一步释放。

　　维持"强烈推荐"投资评级。仅考虑内生增长条件,上调公司2010-2012 年EPS为1.33 元、1.81 元和2.45 元。我们看好的是公司长期以来的技术优势和行业地位,而在未来相关业务收购以及资产注入预期逐步兑现的条件下,公司2011 年的EPS 将可能达到2.50 元,给予6-12 个月目标价75 元,维持"强烈推荐"评级。