新华百货:新一轮外延扩张有序进行

　　新华百货公告签约新门店,新一轮外延集中扩张可能压制短期利润增速,投资关注物美回归进程,维持增持

　　新华百货2月23日公告签订房屋租赁合同的公告。公司与宁夏大世界集团大世界集团达成合同协议,将租赁其所属位于银川北京中路48号西侧“大世界商务广场”地块上建成后的商业用房约5.9万平米。公司同时发布了一项关联交易公告。公司全资子公司新华百货连锁超市预计2011年日常合计从宁夏夏进乳业集团采购奶制品约5000万元(2010年交易金额为2389万元,不含税)。

　　“大世界商务广场”占地面积3.656万平米,总建面19万平米,该商务广场项目设计为集金融、商务、购物等功能为一体的城市综合体。公司租赁商业用房预计将于2013年10月31日前竣工,总租赁建面约5.9万平米,公司将用于经营百货及大型综合超市等。该房产将在整体完工后半年内交付公司使用,租赁期限共15年(2014年-2028年),按照大世界商务广场所在区域市场房产价格,确定15年租赁费用合计约7.3亿元(含递增),自正式开业起每年支付当年租金。

　　我们简单按租金15年内平均计算,每年租金约4867万元,合825元/平米/年,较此前2010年4月签订的建发现代城店(43252平米建面,前1-5年平均租金为3477.54万元)850元/平米/年的租金价格低,综合考虑银川房地产价格上涨,以及北京路地段相对不处于核心区等因素,该租赁价格基本合理。预期该店开业当年亏损800万左右,约1-2年培育期后开始盈利,但由于开业在2014年,对公司短期业绩无影响。

　　公司目前在银川新华街和解放西街等主要商圈内经营6家百货店,覆盖高中低档定位,具有绝对竞争优势。其中,2010年2月底开业的西夏店(即原称宁阳店)、2010年9月开业的建发现代城店和将于2011年五一前开业的老大楼扩建店,三个门店合计为公司新增约5.64万平米百货经营面积(建筑面积约7.14万平米),占公司当前10.02万平米经营面积的56.25%,体现公司再次进入百货业务扩张期。我们预计老大楼扩建店开业后,公司以合计7家门店共15.66万平米经营体量,约占银川可供百货经营面积的80%左右,将使银川的百货经营达到饱和状态。公司此次签约大世界店,是为在未来可能新起商圈中的布局,巩固竞争优势,促进公司整体销售增长。

　　维持对公司的判断。(1)新一轮外延扩张有序进行,业绩进入短暂平淡期,但外延扩张将进一步增强公司在银川商业竞争中的垄断地位,构成公司外延业绩增长的重要内容。(2)物美控股2006年入主新华百货之后,通过管理支持和费用控制手段,依赖公司管理层实现了过去几年的业绩高增长,成为民营企业控股经营区域商业龙头的典范。而我们认为物美后续会重启借新华百货回归A股之路,届时“物美新华”将成为年销售额超过180亿,净利率在4.5%以上的全国性商业企业,将更加成为A股的优秀投资标的。随着时间进入2011年,我们建议投资者可以在关注公司2011年下半年业绩的同时,更多地将对公司的投资逻辑切换到这一角度上来,去考察评判公司的投资价值。

　　预计公司2010-2012年EPS分别为1.07元、1.26元和1.46元,同比增长为15.76%、17.79%和15.98%。对应于公司当前26.69元的价格,PE分别为24.94倍、21.18倍和18.28倍,考虑到公司外延扩张及此后的业绩持续增长潜力,以及物美回归A股的预期,维持对公司的“增持”评级,6个月目标价为31.50元以上(对应2011年25倍以上PE)。

　　风险与不确定性。新开百货和超市门店培育时间超预期,公司难以在短期内消化费用压力,从而业绩释放时点和增速低于预期。(海通证券)