山西汾酒:省外市场加速增长,改革红利持续释放

　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：范劲松 日期：2018-07-12

　　二季度业绩持续高增,青花系列继续放量增长。渠道跟踪显示,2018年1-5月公司收入超过40亿元,同比增长达40%以上,净利润超过8亿元,同比增长60%以上,Q2淡季收入增速略有放缓,但仍维持快速增长势头。二季度公司继续执行抓两头带中间策略,我们预计青花系列增速加快至50%以上,收入占比提升至25%左右,青花在省外表现更为抢眼;低端玻汾受益产能瓶颈突破快速放量,增速高于去年,整体收入增速预计在35%-40%,利润增速在50%左右。随着改革推进,集团酒类并表将为股份公司带来收入增量,2017年集团个性化产品收入6.5亿元,2018年目标10亿元,全年收入既定目标有望全面实现。同时为聚焦资源、提升品牌形象,全年个性化品牌数量将削减至约800个,2019年力争再削减至500个以内,实现品牌瘦身。

　　省外市场完成进度良好,133+20市场布局稳步推进。2018年省外重点突破环山西三大板块,其中豫鲁板块收入目标15亿元,陕蒙板块收入目标5亿元,华北板块收入目标10亿元,整体实现50%以上增长。辽宁、广东、海南三个过亿市场有望成为后续开发重点,尤其是经济发达的广东将以青花系列进行突破,深圳作为战略重点有望引入大商合作。133市场共新增优质经销商198家,助力汾酒省外扩张;其余地区选择20个潜力市场进行培育,在小规模市场打大规模战役,实现小市场高占有,目前在乌鲁木齐、银川、襄樊、南宁等地顺利开拓。公司可监控终端从去年的12万家增至今年27万家,销售人员扩大至4000人,其中河南终端数量从5万增长至8万。从省外目标完成情况来看,截止6月25日,公司已完成全年计划收入的58%,其中河南完成50%,内蒙古完成70%,河北完成64%,总体完成进度良好。

　　三年攻坚目标彰显中长期发展信心,华润过户加快释放协同效应。目前来看,公司提出的“三年目标两年实现”有望顺利完成,在此基础上,公司提出2020年4421的三年攻坚目标:1)酒类收入、酒类利润、上市公司市值等指标要在2017年的基础上翻倍;2)两个市场布局优化,中高端产品收入占比从40%提升至70%以上,省内外收入比例从目前的5:5逐步调整到2020年的3:7。我们认为上述目标规划,将打消市场对公司未来3年发展势头的担忧,亦显示出对省外要求更快增长的决心。6月29日,公司公告战投华润完成过户,营销和管理上的协同效应有望逐步显现,公司内部治理结构将积极优化,后续改革红利值得期待。

　　投资建议:继续重点推荐,重申“买入”评级。预计公司2018-2020年营业收入分别为90.04/112.05/130.46亿元,同比增长49.13%/24.44%/16.43%;净利润分别为14.90/19.79/23.98亿元,同比增长57.86%/32.81%/21.13%,对应EPS分别为1.72/2.29/2.77元。

　　风险提示:三公消费限制力度加大、次高端酒竞争加剧、食品品质事故。