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　　海螺水泥:下看重置成本,上看需求复苏

　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：邱友锋,钱佳佳 日期：2016-03-25

　　投资要点:

　　事件:近日公司公布2015年年报;全年实现收入约509.8亿元、同比降约16.1%;归母净利润约75.2亿元、同比降约31.6%;EPS约1.42元/股;扣非后归母净利润约53.0亿元、同比降约49.0%;扣非后EPS约1.00元/股。

　　其中,第4季度公司收入约130.1亿元、同比降约23.9%;归母净利润约14.1亿元、同比降约49.9%;EPS约0.27元/股。

　　公司拟每10股派现4.3元(含税)。

　　点评:2015年水泥量增价跌,公司吨毛利在近14年中仅高于2005年。2015年公司水泥熟料销量约2.56亿吨、同比增约2.8%;吨均价约193元/吨、同比降约43元/吨;吨毛利约54元/吨、同比降约27元/吨,绝对水平在近14年中仅高于2005年(当年吨毛利约44元/吨)。

　　其中,公司第4季度销量约6950万吨、同比基本持平;全收入口径下吨均价同比降幅达60元/吨,吨毛利降幅达26元/吨。

　　行业低谷期,公司龙头风范尽显。2015年公司扣除减持青松建化、冀东水泥的投资收益后利润总额约81.6亿元,占水泥行业的25%左右。期末在手货币资金达约145亿元,资产负债率降至30%左右,无可争议是国内资产质量最优的水泥企业。

　　2016年需求开局不错,全年有复苏期待。年初以来信贷、地产支持政策持续加码,3月开始华东各水泥企业出货复苏明显,预计公司2016年1季度水泥销量有望有不错增幅。展望全年,地产销售火爆有望传导至投资端,叠加基建稳增长预期,水泥需求侧的改善有望延续。

　　公司估值目前仍低于重置成本。目前公司水泥产能对应的吨企业价值约318元/吨,仍低于行业350元/吨的重置成本;作为国内资产运营效率最高的水泥企业,其估值有明显安全边际。

　　维持“买入”评级。公司核心布局华东、华南,是最有望受益于需求侧复苏的水泥标的,同时估值安全边际明显。预计2016~2018年EPS分别约1.35、1.50、1.69元/股。考虑公司国际化及国内整合预期,给予公司1.5倍PB(对应最新每股净资产),目标价19.95元/股。

　　风险提示:需求超预期下滑,煤炭价格大幅提升,国际化、国内整合进展不达预期。