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　　加加食品:新老厂更替毛利率微降 长期看一线商超渠道拓展

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：黄付生 日期：2016-08-30

　　事件

　　公司发布2016年半年报 2016上半年实现营收9.26亿,同比增5.96%;实现归母净利润9791.73万元,同比降34%;扣非归母净利润8939.95万,同比增9.8%;上半年EPS0.085元,同比降34.11%;单二季度实现营收4.56亿,归母净利润4294万。

　　简评

　　酱油营收同比下降植物油营收实现较高增长

　　公司上半年营收9.26亿,实现5.96%的稳步增长。其中,酱油营收4.86亿,同比降2.16%;植物油营收2.93亿,同比增22.64%。上半年酱油和植物油营收占比分别由2015年底的53%、29%变为51%、30%,酱油占比微降、植物油占比微增。酱油收入同比下降考虑或系大单品“原酿造”收入承压,公司两大单品“面条鲜”、“原酿造”2015年分别实现1.5亿、4000万的收入,2016年两大单品收入目标分别为2亿、5000-6000万,目前看来“原酿造”实现收入目标或有压力。公司加大植物油销售力度,尤其茶籽调和油上半年起量,预计全年将维持两位数稳定增长。

　　归母净利润同比下降系投资收益减少扣非后净利增长略超预期

　　上年同期公司获投资收益8700余万,2016上半年仅获投资收益778万,同比大幅减少,使归母净利润亦下降34%;而扣非归母净利润上半年录得8940万,超出我们业绩快报预期的5%左右增幅,公司盈利能力较为乐观。

　　新老厂更替毛利率微降销售费用有所下降

　　公司上半年毛利率27.8%,同比降1.99pct,主要系新厂投产,新老厂更替导致的前期成本抬升,我们认为毛利率下降并非未来趋势,是目前公司产能调整阶段的合理反应,长期不会对毛利率产生较大影响。此外,公司上半年通过费用控制,尤其销售费用同比降17.5%,主要系广告费用大幅减少,整体期间费用率15.15%,同比降1.81pct,净利率实现10.2%。

　　盈利预测及估值

　　公司先后突破产能瓶颈和渠道限制:目前拥有30万吨酱油产能,对于薄弱餐饮渠道正积极进行高校食堂的团膳合作,今年发力一二线商超渠道,预计年底一线商超将会有明显增量。考虑一线商

　　超渠道将贡献部分收入,维持营收全年6.8%增长预测,则2016/2017年营收18.74亿、21亿;考虑上半年公司投资收益递减导致的归母净利润下降,上半年扣非归母净利润增速9.8%,且长沙云厨上半年累计未确认损失873万(权益法),长沙云厨股权投资短期内未必能够实现盈利;此外,考虑公司进军一线商超销售费用投入或加大,调整2016/2017年净利润为1.68亿、1.93亿,EPS分别为0.15、0.17元,增持评级。