上海家化:渠道调整,新品孵化,充裕现金是亮点

　　类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：洪涛 日期：2016-03-15

　　2015年收入增长9.6%,扣非净利下滑6.4%,仍处于调整

　　期公司发布2015年报,收入58.46亿,同比增长9.58%(Q4单季下滑12.3%);归属母公司净利润22.1亿,同比增长146.12%(主要由于天江药业23.84%股权出售),扣非净利润8.18亿元或EPS=1.22元,同比下滑6.4%,反映低迷需求及竞争压力仍未改善,品牌和渠道仍处于调整期。

　　传统品牌面临新老渠道切换,品类扩张、品牌孵化加快推进

　　分品类看,化妆品收入增长3.0%,佰草集受益于电商和CS渠道发力,整体仍维持正增长,今年将重点在购物中心设立体验店和专卖店;高夫远超男士用品5.2%的行业增速,市场排名上升至第三;个人护理收入增长14.3%,六神花露水占据绝对龙头,沐浴露和香皂略有下滑,今年重点开拓随身装。启初在国内婴童洗护类居首,母婴店销售占比约20%,未来将继续拓展洗护新品,加大母婴店铺货。花王15年仍维持高增长,但考虑到低毛利率及跨境电商冲击,公司将于16年底终止合作。

　　新品方面,除了典萃轻彩妆(3月)、与片仔癀合作产品(4月)外,启初、六神、美加净也都将扩充新品类(7月召开新品发布会)。

　　供应链管理下半年或改善,充裕现金催生并购

　　预期公司15年经营现金流大幅下降,存货和应收周转天数同比增加6天和8天,主要由于百货渠道回款放缓,且劳务支出增加。公司已着手完善供应链管理,预计16年下半年有明显改善。出售天江药业后,公司账上现金充裕(35亿),未来或加快在日化品牌及相关领域的收购兼并进程。我们下调公司16-18年EPS预测至1.22、1.30和1.50元,给予谨慎增持评级,目标价36元,对应16年30XPE(平安此前以40元/股要约收购1023万股)。

　　风险提示:传统渠道进一步恶化;新品牌孵化效果需持续观察。

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