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　　天舟文化:坚定转型步伐 游戏+教育双轮驱动

　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：康雅雯 日期：2016-08-08

　　投资要点

　　传统主业下行,坚定转型步伐。天舟文化传统图书发行起家,被誉为“民营出版传媒第一股”。近些年由于传统主业下行,公司坚定转型升级的步伐,积极布局教育资源与服务、移动互联网娱乐、优秀文化的传承与传播三大领域。通过外延并购,公司已成功切入游戏与教育领域,2015年游戏营收占比已接近50%。

　　“游戏+教育”双轮驱动,发挥传统资源优势。公司通过外延并购投资的方式布局游戏、教育产业,可以与原有产业形成有效对接。游戏方面,游戏市场IP 化、精品化成为趋势,公司拥有大量的IP,可助力公司游戏业务脱颖而出。教育方面,公司通过教材教辅积累了一批学生资源,通过互联网教育布局,可以打通线上线下。

　　多维度布局游戏产业,保障业绩快速增长。公司通过收购神奇时代切入手游 行业,通过投资北京初见开拓游戏发行业务,通过投资银河数娱、KEYROUTE 布局原创IP,通过并购游爱网络增强研发实力、扩充游戏品类,通过不断的运作与整合,协同性效应有望显现。同时,神奇时代2016年承诺业绩1.66亿元,游爱网络2016年承诺业绩1.2亿元,在一定程度上保证了公司业绩的快速增长。

　　神奇时代是国内较早一批打造精品手游的公司,拥有较强的研发能力及优秀的人才和团队。其中《忘仙》和《卧虎藏龙》2015年收入分别为1.17亿元和1.09亿元,占2015年天舟文化营业收入的21.54%和20.14%。

　　游爱网络在SLG 类型、卡牌类型移动网络游戏领域中具有较强的研发和运营能力,其中《风云天下OL》最高月充值流水超过3000万元;《武林萌主》、《蜂鸟五虎将》最高月充值流水也超过1000万元。公司游戏储备丰富,正在运营的移动网络游戏达17款,在研游戏共计17款。

　　优化传统教育出版业务,拓展在线教育。公司不断完善教育布局,打通线上线下,充分发挥5000万学生的资源优势。

　　公司在2015年12月,参股决胜网,是国内唯一基于O2O 的泛教育产品导购平台,拥有20多万入驻商家,1000万以上的注册用户,董事会成员包括俞敏洪、汪潮涌等人。2016年3月,决胜网正式挂牌新三板。

　　公司在2016年4月完成对人民今典51%的控股,合计投资金额为2.048亿元。华育今典承诺2016-2018年净利润为0.89亿元、0.99亿元及1.09亿元。公司可以与华育今典、人民东方展开合作,充分发挥各自优势。

　　第一期员工持股完成,活力有望进一步释放。第一期员工持股计划已于2016年5月顺利完成,通过资产管理计划在二级市场累计买入天舟文化公司股票5,536,001股,占公司总股本1.31%,除权后成交均价对应为14.71元/股,低于目前股票现价。此次员工持股彰显公司对于自身未来发展的看好,员工活力有望进一步释放。

　　盈利预测及投资建议:我们预测天舟文化2016-2018年预计实现收入分别为8.66亿元、13.39亿元、15.04亿元,同比增长59.0%、54.7%、12.4%;实现归母净利润2.67亿元、4.28亿元、4.9亿元,同比增长51.39%、60.59%、14.37%;其中游戏业务2016-2018年对应收入分别为3.60亿元、6.86亿元、8.01亿元,净利润分别为2.02亿元、3.39亿元、3.96亿元。公司2016-2018年摊薄后EPS 分别为0.48元、0.77元、0.88元,根据当前股价对应PE 分别为30.15倍、18.79倍、16.44倍。我们选取A 股市场涉足公司传统主业以及游戏相关公司进行估值比较,考虑到游戏市场增速放缓,公司并购标的整合存在不确定性,分别按13倍与29倍予以传统业务和游戏业务进行估值,保守估计公司合理市值为109.96亿,对应目标价17.5元。首次覆盖,予以增持评级。

　　风险提示:1)游戏流水不达预期;2)公司转型发展不达预期;3)市场竞争加剧;4)市场整体风险偏好下行。