莱宝高科

　　齐鲁证券

　　莱宝高科：推荐评级 增长动力强劲

　　事项：节前，我们拜访了深圳莱宝高科股份有限公司，就公司当前的生产经营情况和高层做了详细的交谈。

　　投资要点：

　　公司一直专注于中小尺寸液晶显示器的材料研发和销售。以10.4英寸为界限划分中小尺寸和大尺寸液晶显示器。大尺寸显示器主要应用于笔记本电脑,台式电脑显示器和液晶电视，主要是规模化和标准化生产；中小尺寸显示器，主要应用于消费类电子产品，如手机，相机，摄像机和游戏机。此外，还应用于家用电器显示,车载显示，工业控制中的精密仪器仪表显示等。中小尺寸显示器的生产模式主要是定制化。

　　公司主要是为中下游的模组和终端组装厂商提供TN/CSTN-LCD的ITO导电玻璃，CSTN-LCD彩色滤光片，TFT空盒和触摸屏。公司从TN-LCD的ITO导电玻璃开始，跟随着LCD显示技术的升级换代而不断革新自身的产品，一直掌握着上游核心材料的生产，有着较高的利润率。

　　公司在ITO导电玻璃生产方面积累了17年的经验。目前，中国是全球ITO玻璃的生产基地。大陆厂商共有100家左右，其中80多家只做低端产品(TN型，显示数字和简单图像)；15家做TN和STN，用于工业控制显示面板和车载显示等；5家做高端产品，用于精密仪器仪表、品牌高端车载设备。中低端产品获利空间较小，但受经济周期影响相对较小，而高端产品毛利率高，但容易受经济周期波动影响。子公司浙江金徕生产中低端产品。高端厂商有莱宝，南玻伟光，蚌埠华益、苏州美日(日资)等公司，其中，莱宝的市场份额超过30%，行业前三。在2009年，由于受到经济危机的影响，下游终端消费者消减支出，对中低端产品的需求相对较高。因而，公司高端业务方面受影响较大，中低端产品出货量反而出现明显的增长。公司产品均价总体维持平稳，相比于2008年下滑了近5%，预计未来每年下滑的幅度有限。在高端领域中，产品镀膜的要求高，抗污染和抗震动等能力较强，产品寿命长。由于和触摸屏工艺的相似性，能做高端产品的厂商均能生产触摸屏玻璃材料。ITO玻璃这块业务，将为公司带来稳定持续的收入，但鉴于存在TN/CSTN-LCD受TFT挤兑替代效应的趋势，公司没有进一步扩大产能的计划。

　　随着人们对3G手机和智能手机需求的增加，3G和智能手机的动态视频对显示屏幕的要求比一般手机的要高，越来越多的TFT-LCD被应用到手机中去。TFT-LCD在中小尺寸屏幕应用的兴起，逐渐挤兑了CSTN-LCD的市场空间。目前CSTN-LCD主要集中应用在非品牌等对显示效果要求一般的中低端手机上，其中有很大一部分是出口到发展中国家。有机构预计在未来几年里，CSTN-LCD每年的需求将下滑约20%，价格下滑幅度小于20%。中间尽管出现了CSTN的改良产品，价格比普通产品的价格高，平滑了下滑的趋势，但效应已经越来越小。在需求和价格下滑的同时，供给厂商逐渐选择了退出。日本只剩下一家，韩国已经没有，大陆主要有四家：莱宝高科，南玻伟光(72万片/年)，比亚迪(产品自用为主)和湖南金果。公司目前拥有12条CSTN-LCD彩色滤光片生产线，产能100万片/年。1-5号生产线的设备已经完成折旧，其他7条生产线折旧到2015年。公司无意扩大生产线。

　　由于生产工艺相近，如果市场需求降低，这些生产线经过技术改造也可以用作生产触摸屏等新产品。

　　公司TFT-LCD空盒项目原本是IPO募投生产TFT-LCD用彩色滤光片项目，随着市场变化，后将二期工程转为TFT-Array。TFT-LCD用彩色滤光片和TFT-Array一对搭配组合成了TFT空盒。对应于1.8英寸产品，设计月产能为3万对，盈亏平衡产能为2万对。2008年9月空盒项目试投产，当时主要生产用于手机的1.8英寸(工控显示用的3.5和4.3英寸产品较少)。自2009年10月起，产量已经超过2万对/月，开始实现盈利。目前产品种类齐全，2.0英寸及其以上尺寸产品的比例逐步上升。该业务受益于手机销量的快速增长，2009年，2.6和2.8英寸产品的出货量为最佳。预计未来3-5年，全球中小尺寸TFT的需求年复合增长率为20-25%。在中国，由于3大营运商的推动，3G手机或智能手机获得了快速增长，中小尺寸TFT的需求增速比全球的更快。除了手机，公司还努力拓展空盒在其他领域的应用。产品目前良品率为90%，随着技术地不断爬坡，今年有望达到95%以上。

　　目前主流的触摸屏技术有电阻式和电容式，它们的核心部件都是触摸屏用ITO导电玻璃和ITO薄膜。公司的生产线均能生产电阻式和电容式触摸屏，区别主要体现在镀膜工艺复杂程度的差异上。电阻式触摸屏的镀膜工艺相对简单，价格便宜，目前超过一半的触摸屏手机仍主要使用电阻式。由于电容式在寿命，多点触摸等具有显著优势，随着人们对触摸屏要求的提高，电容式将逐渐替代电阻式触摸屏。电容式触摸屏的镀膜工艺较复杂，相对难以掌握，公司是国内唯一一家能批量生产电容式触摸屏的厂商。公司现有生产线的设计产能4万片/月，即46万片/年。2010年1月已经开始生产,设备折旧从1月开始。公司凭借过硬的技术积累和成本优势，赢得了某国际顶级知名品牌手机厂商的青睐，开始为其生产电容式触摸屏。随着国际订单的转移，这块业务将有望获得爆发式增长，值得投资者重点关注。

　　公司立足于显示行业的上游位置，紧跟世界显示技术更新换代的步伐，掌握着多项新技术，为未来发展打下了坚实的基础。这些新项目和新技术有：OLED导电玻璃和彩色滤光片，电容式触摸屏的新品种，电子书，低温多晶硅技术和柔性显示材料的研究，其中前三者能与现行生产工艺相结合，公司会根据市场变化选择项目深入发展。

　　投资建议：预计公司09，10和11年每股收益分别为0.50，0.83和1.19元，对应当前价格的市盈率分别为46，28和19倍。公司深耕于液晶显示的上游材料生产开发，长期以来准确地把握着技术潮流的方向，是长期值得重点跟踪的公司。同时，我们认为公司目前TFT空盒和触摸屏业务以及前瞻性的技术储备将会为公司未来带来较大的业绩贡献。我们上调公司评级，给予公司“推荐”评级。