吉峰农机:收入增速超预期 推荐

　　事件:

　　26日公司发布2010年度业绩快报,报告期内实现营业收入36.9亿元,同比增长130.01%;实现归属于上市公司股东的净利润7,077.1万元,同比增长40.88%;此外,公司拟向董事会提交利润分配和公积金转增股本预案,拟以2010年末总股本为基数每10股转增10股并派发现金1元(含税)。

　　收入增速超预期,销售规模连续四年翻番。业绩快报数据显示,公司2010年销售收入达36.9亿元,同比增长130.01%,显著高于我们此前 100.58%的收入增长预期,实现销售规模连续四年翻番。第四季度销售收入增速高达181.07%,一方面是由于大批农机购置补贴款在年末集中确认,另一方面是由于新增工程机械业务收入(约1～2亿元规模)在四季度进入报表。

　　省外业务贡献占比大幅增加,拉低公司整体盈利水平。业绩快报数据显示,公司2010年实现营业利润11,682.75万元,归属于上市公司股东的净利润为7,077.08万元,分别同比增长68.58%和40.88%,增速远远低于收入增速,销售净利率也较09年大幅下降至1.92%。由于2010年公司通过并购大力开拓全国市场,省外业务业绩贡献占比大幅上升,其中北方市场业务收入占比超过1/3以上,盈利水平只有四川省内业务的一半左右,同时南方新拓展市场业务(湖南、福建等地)仍处于整合消化期,导致公司销售净利率大幅下降。

　　规模扩张才是核心关注点,盈利水平下降只是暂时现象。我们坚持此前的观点,认为2012年前公司都以外延扩张为主,内部资源整合暂时不是工作重点;公司这种先谋求规模扩张、再进行内部整合提效的发展路径必然导致公司盈利水平呈先降后升的“U”型走势,当前净利率水平的大幅下降只是暂时现象,将随着公司费用控制和信息化系统建设等内部资源整合力度的不断加大而出现向上拐点。

　　短期下调至“推荐”评级,长期仍是重点关注品种。我们维持11-12年每股收益0.75元和1.38元(摊薄,暂不考虑送配)的盈利预测,经计算 10-12年三年净利润复合增速高达69%;我们坚持吉峰农机的投资逻辑应该是沿着“高成长——高估值”到“增速下降——估值降低”的轨迹进行,在当前高速成长阶段享受较高估值是合理的,按照11年动态市盈率55-60倍(对应PEG只有0.8-0.9倍,低于行业1.0-1.2的平均水平)计算,维持 41.3-45.0元的短期合理股价目标。由于当前股价(2月25日收盘价38.15元)已较接近该短期目标价格区间,短期股价波动风险有所增加,因此将短期投资评级下调至“推荐”评级,但长期仍是值得重点关注的优质投资品种。

　　(朱乐婷 国联证券研发中心)