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　　圣农发展:禽链大反转开启,圣农发展是首选标的

　　类别：公司研究 机构：齐鲁证券有限公司 研究员：谢刚,陈奇 日期：2015-06-12

　　近期,我们草根调研了禽链核点公司圣农发展,我们判断圣农当前处于行业反转、效率改善、溢价能力提升、国际化布局及企业扩张的多重利好共振期,因此当前继续强烈推荐圣农发展,目标320 亿市值。

　　(1)行业景气层面,当前在祖代鸡引种断崖的情况下,我们判断圣农发展业绩高弹性将从2015 年下半年持续到2017 年年底,有望突破15 亿。最新产能去化方面,美国当前高致病性禽流感仍存在新发情况(全美禁止进口),那么导致祖代鸡美国进口将至少延缓至9-10 月份,全年预计引种70-80 万套以下,同比继续下滑40%;行业大趋势方面,由于2014、2015 供给持续大幅收缩,我们将禽业反转定义为中大级别的全产业链机会,产业链各个节点的公司都将受益于景气回升;商品代行情启动节奏方面,目前鸡价低迷的主要原因在于2013年引种量导致的当前父母代在产数量仍处高位,而根据1年半的传导时滞,2014 年开始的引种收缩将在今年下半年在商品代开始发酵,当下正是布局的最佳时机;公司自身业绩弹性方面,行业平均单羽盈利有望突破3 元,公司在15-16 年将充分享受行业景气提升带来的业绩弹性,假设2016 年公司单只盈利3 元屠宰4.3 亿只以上商品代毛鸡,大致匡算下盈利有望超过12 亿元。

　　(2)成本管控层面,KKR 入主对公司经营效率已产生了实质性提升,未来公司在行业内的成本优势有望不断扩大。KKR 入主后,对公司在生产经营等全方位进行了效率提升的投后管理工作,制定了百日计划等持续可执行的落地方案。公司目前存活率达到94.5%,料肉比达到1.7,各个环节效率均有不同程度提升。考虑全部费用,目前公司的整体盈亏平衡点大致在11300 元/吨,未来随着经营效率的提升,整体成本有望进一步降低10%-15%。

　　(3)溢价能力层面,圣农的食品安全、大客户供应、下游转型战略将使公司突破鸡肉同质化的蓝海,在特殊国情下实现独特的品牌效应。目前公司主打高端市场供应,鸡肉产品已达到市场平均价格的115%,而未来公司的产品溢价能力仍具有广阔空间。首先,公司在麦当劳、肯德基等优质客户方面的供应比例提升至40%-50%,优质客户的报价普遍高于市场,未来随着优质占比与客户依赖性的不断提升,公司产品的整体价格仍有一定的提升空间。其次,公司在食品安全权重不断扩大的现今,以唯一的全产业链一体化经营顺应养殖行业发展大势,市场对公司产品的偏好与心理价位将随之提升;最后,公司未来制定了60%产品为熟食深加工形式的战略目标,未来借助食品安全等优势,有望成为对标泰森的大型食品企业,产品的溢价能力将上升至食品层级。

　　(4)国际化层面,公司海外竞争优势强大,海外市场拓宽动力较强。公司目前的禽产业链完全一体化经营模式在全球较为稀有,作为原材料供应商的优势明显,产业化经营水平全球均处于领先地位。未来随着鸡肉各部位的全球布局、KKR 的全球产业资源对接等,公司将有望在国际市场上大展拳脚,成为中国养殖企业走出国门的领军者。

　　(5)企业扩张层面,行业洗牌提供良机,内生外延发展预期强烈。当前鸡场经历了较长市场的洗牌,行业厂商从1 万多家去化到4000 多家,而最近可能继续去化到2000-3000 家,而圣农也在这一过程实现了市场份额从8%到12%的提升。我们认为公司当前的溢价能力、成本管控能力等均在行业具有极强的竞争优势,未来继续通过内生与外延进行企业扩张的动力较为充足,此前注入失败的圣农食品亦可能重启。

　　预计公司 2015-16 年EPS0.28、1.08 元。齐鲁农业继续坚定看好禽业股反转,2015-16 年度整个产业链的企业盈利改善和估值迅速提升,而圣农发展将最为受益的品种之一,继续强烈推荐。维持公司“买入”评级,目标价28.8 元,对应2016 年27xPE。