中投证券

　　桂林旅游：推荐评级　目标价11.6元

　　09年7月6日，公司董事会发布公告：拟向不超过10名特定对象以不低于8.75元/股的价格发行不超过10000万股(含10000万股)A股股票。募集资金按先后顺序分别用于收购桂林漓江大瀑布饭店100%权益、整体收购桂林市“两江四湖”环城水系项目、银子岩景区改扩建工程、偿还桂林漓江大瀑布饭店的3.5亿元长期贷款。

　　投资要点：

　　本次再融资动作完全符合我们预期。公司现有业务增长较为平缓，拟收购项目是公司未来2-3年主要看点，也是公司投资价值所在，因此公司重启再融资工作势在必行。目前国内A股市场的再融资环境相对良好，公司再融资的步调、价格、数量均符合我们此前预期。

　　本次再融资方案具有较强灵活性。由于拟收购资产价格尚未进行重新评估，因此实际所需资金和可能募集到的资金量都属未知之数，但很可能将存在一定的资金缺口。为了保证本次定向增发能顺利完成，更为了定向增发能实现公司效益最大化，公司用心良苦将4个募投项目进行了先后排序，并表明今后仍可根据实际情况调整顺序和分配金额。

　　完成再融资项目资产的整合后，公司的经营面貌将发生实质性的改善。拟收购的“两江四湖”环城水系项目不仅具有整合市区优质旅游资源的能力，还能与市外的漓江游船以及分散在四周的各景区形成一个完整的网状辐射型资源结构，使公司获得垄断竞争市场地位。漓江大瀑布饭店将完善公司在桂林市区的旅游产业链。银子岩改扩建工程将使得景区游客分布时间更加均衡，结构性接待瓶颈有望得到解决。

　　增发将不会摊薄短期业绩。虽然按照本次非公开发行的数量上限计算，增发将增厚股本56%，但由于福隆园项目1.2亿元的权益利润可以在未来三年进行分配调节，因此公司短期业绩将不会被摊薄。

　　维持“推荐”投资评级。在现有业务基础上，我们预测公司09-11年的EPS分别为0.25、0.35、0.44元。在假设09年年末再融资工作顺利完成并全部归还漓江大瀑布饭店3.5亿元贷款的乐观预期下，09-11年的EPS分别显著增厚到0.31、0.58、0.72元；而在定向增发未能涉及漓江大瀑布饭店3.5亿贷款的悲观预期下，09-11年的EPS亦分别明显增厚到0.31、0.49、0.62元。其中福隆园项目09-11年分别贡献了0.14元。我们给予其未来6-12个月目标价11.6元，相当于2010年乐观预期业绩的20倍PE，维持“推荐”投资评级。