保险股:从补涨到超越-周期向上,启动初期

　　摘要:

　　无论是从长期增长、还是中短周期而言,保险股都已经进入一个上升期。长周期而言,人口老龄化决定了寿险的黄金二十年,而今年有可能启动的个人税延型养老试点是这一长周期的触发点;中期而言,加息周期已经确立,投资渠道拓宽的效应逐步显现,收益率和盈利进入上升通道;短周期内,权益投资获益明显,真实投资收益增长。

　　同时,由于市场担心盈利增长不佳以及短期保费不理想,保险股股价压抑在一个低水平,年初以来,沪深300上涨6.59%,上证综指上涨6.70%,保险股指数仅上涨3.32%。

　　我们认为,短周期内股价与保费没啥关系,盈利也只是滞后的结果,总体上,行业处于上升周期的起点,市场短期担忧将股价压制在低位,作为高贝塔的股票,保险股必将经历一个补涨到超越的过程。

　　保费:上半年个险提质,下半年银保补量。上半年,保费增速有所下降,但个险比例上升,价值增长有保证,下半年银保回归,保费规模得以保全。

　　盈利:鉴于投资和准备金环境的改善,我们预期2011年盈利总体可增长30%以上。

　　投资:真实投资收益是保险股股价的真正决定因素,并具有先行意义。2011年一季度的真实投资收益要明显好于2010年,环比也要好于2010年四季度。收益率处于上行周期,按社保资金投资保障房的案例,3年期的收益率5.45%(浮动),已经接近5年期协议存款的利率5.5%(固定),且低于1年期贷款基准利率6.06%,保险资金收益率仍有提升空间。

　　估值:三家上市保险公司的新业务价值倍数均在10倍之下,P/EV倍数在1.5-1.7倍之间,根据中性假设,新业务价值倍数的合理估值水平在25-30倍间。历史估值也处于低位。

　　维持行业增持评级;从补涨和估值上升的角度,推荐中国平安;从成长和安全边际的角度,推荐中国太保。(国泰君安)