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四川路桥：铁投优质资产整合下的经营旗舰 川内交通基建渐入佳境 根据规划，“十二五”期间，四川省将新增高速公路通车里程3700公里，据我们保守测算，要完成现有已开工的高速公路，需总投资2574亿元，年均投资额515亿元，较“十一五”期间年均247亿元增长108%。 施工业务稳定增长，水电业务12年有新增产能释放 自08年地震后，随着四川基建大幅提速，公司施工业务快速增长，毛利率稳步提升，已连续3年净利润增长超过50%，截止11年6月，公司披露现有在手合同122亿元，我们预计公司12年施工业务能持续增长。华山口水电站于2011年底顺利投产，预计12年将为水电业务增加收入8000万左右。 注入或大幅提升公司施工业务能力、适时填补收费桥业务到期缺口 目前公司重组方案已公告，等待监管层批复。若重组完成，四川省内唯一一个公路总包特级资质将进入四川路桥，有望大幅提升公司在省内路桥施工市场的竞争力，其在川内高速公路市场占有率有望达30%左右。因集团本部所承接项目的毛利率高出上市公司接近5个百分点，单体合同规模是上市公司的两倍，若重组完成，上市公司的盈利能力将大幅提升。而拟注入的两条高速公路，成绵复线盈利前景较好，公司现有“三桥”的收费即将到期，新项目将适时填补到期项目造成的收入空缺。 施工业务拟注入价格对应3倍PE，二级市场有空间 从拟注入资产的价格来看，施工业务评估值13.3亿元，较账面价值增值6.8亿元，拟注入资产2010年施工业务贡献净利润约为4.3亿元，对应PE为 3.09倍，有较大的增值空间。收费项目基本按1.1-1.2倍PB注入，在合理范围内。 风险提示 重组进展低于预期，施工业务毛利率大幅下降，四川交通基建投资低于预期。 重组后公司合理估值在11.77元~13.80元 我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.51、0.61、0.69.元，当前股价对应PE分别为15/12/11x。若考虑重组，公司12-13年摊薄后EPS分别为1.11和1.28元，对应PE分别为7/6x，合理估值区间11.77-13.80元，公司当前股价较定增价9.11元有16%左右的折让，安全边际较高，给予“推荐”投资评级。(国信证券研究所) |
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