轻工造纸:供需前景好转 估值处于底部 荐股

　　2011年供需前景好转,需求缺口265万吨。我们判断2011年纸品很可能面临供不应求的局面,2010年,造纸企业投资新增产能较少,固定资产形成增速仅为8.2%,这将直接导致2011年产能增长较慢,从我们统计的产能数据看,2011年纸品产能增长不超过400万吨;另一方面,2011年在GDP保持8~9%的增长预期下,预计造纸消费也将出现6~7%的增长,这将带来650~700万吨以上的纸品需求。因此我们预计2011年纸品需求将出现300万吨左右的缺口。

　　行业统计的产量增速,固定资产增速和下游盈利状况支持我们的判断。

　　据统计,产量增速2010年下半年开始维持个位数增长,同时库存旺季下滑,这都与历史同期情况不一致,我们认定企业正在面临需求的逐渐上升,而供应尚未跟上这一步伐;此外,2010年下半年行业固定资产投资均在5%左右徘徊,远小于历史同期的增速,这明示了2011年行业产能释放不大;最后,印刷包装等行业2010年下半年盈利创出了新高,在未来纸品供需偏紧背景下,纸企能够通过提价实现盈利从下游向上游转移的过程。

　　估值水平处于历史低位,市场尚未反映盈利回暖预期。我们认为2011年上半年造纸行业有较好的投资机会,特别是进入2季度后,行业下游需求将逐步释放,届时,供给的瓶颈将表现为纸价的持续上涨,并带动企业盈利出现增长;另一方面,我们认为当前造纸企业估值水平仍维持在低位,重点公司PB约为1.05~1.3左右,2011年动态PE维持在10~12左右,均较为低估,按照乐观、中性、悲观三种假设环境,我们测算太阳纸业绝对估值为9.99元、14.71元和18.16元,且晨鸣纸业绝对估值为14.8元、11.04元和6.59元,分别针对目前10.41元和7.2元的股价,下跌空间有限而上升空间较大。

　　维持行业"看好"评级,我们推荐行业中效率高的公司:太阳纸业、晨鸣纸业。造纸企业生产技术和成本结构基本类似,这导致行业中价格竞争非常激烈,因此,行业中能够低于其他企业生产成本的企业将形成自己的竞争优势,并创造超额的利润,我们以毛利率和固定资产周转率为主要指标,优选太阳纸业和晨鸣纸业。预计太阳纸业2010、2011、2012年EPS为0.72、0.88、1.02元,维持目标价为17.6元,维持"增持"评级;预计晨鸣纸业2010~2012年EPS为0.55、0.65和0.79元,维持目标价为9.80元,维持"买入"评级。

　　风险因素与催化剂:2011年纸品供不应求是我们分析得出的结论,而经济波动导致需求的不确定性可能改变我们原有的供需假设,这是我们所认知的最大风险;另一方面,2011年本币升值将加速造纸行业估值修复进程。

　　(东方证券)