环旭电子:Sip模组技术潜力大,3Q重回增长

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：单佩韦,王磊 日期：2015-09-21

　　公司公布半年报,1~6月实现营收95.85亿元,YoY+37.90%,归属母公司股东净利润为2.37亿元,YoY-31.22%,EPS为0.11元。

　　简评S1模组量产大幅提升营收增长,3Q重回增长。

　　公司中报营收大幅增长,主要由于2Q15苹果AppleWatch的S1芯片批量出货。环维1H15营收为19.68亿元,亏损1.57亿元源于产能空转和不良品一次性计提,之前的亏损未来有可能通过与苹果的议价提升或补偿形式来改善,目前环维已达到6月单月盈利。我们估计1~6月环维电子S1出货量在700万左右,AppleWatch的实际出货在450~500万部左右,略低于预期,下半年新品会有新的OS2推出和部分升级,全年AppleWatch出货预估在1500~1600万部左右,环维可贡献营收45亿左右。随着下半年良率提升和量产规模上升,S1毛利率预计可接近公司平均水平,提升盈利能力。

　　SiP产品领先优势明显,逐渐成为市场趋势。

　　公司与母公司日月光在SiP模组上的封装+EMS合作生产能力全球稀缺,天然优势和技术壁垒较高,现已切入新的ForceTouch触控SiP模组,预期份额会在45%左右,以新iPhone和新iPad今年出货9500万部预估,可贡献营收13亿左右,公司明年还将开始供应iPhone7前置摄像头模组。摩尔定律接近极限,晶圆厂的投资回报率在逐渐降低,而轻薄短小是智能硬件长期发展趋势,公司的SiP微小化模组能力优势明显,与日月光封装的协作模式短期难以打破,现时市场对SiP模组的认可度和需求在不断提升,未来公司还将持续切入苹果新产品和开拓非苹新客户,目前已小量出货。

　　设立员工持股计划凝聚公司成长动力。

　　公司公告员工持股计划,共计3,000万份,占总股本的1.38%,授予人数为1,406人,行权价格为15.54元,设立考核目标为2015~2020年各年营收增长率不低于15%。

　　投资建议:公司在SiP微小化模组领域全球领先,经过数代苹果产品采用,非苹厂商对SiP模组的需求有望被逐渐释放,母公司日月光日前宣布收购矽品最多25%股份,先进封装格局进一步集中,更利于公司在微小化模组上的技术进步。预计公司15~16年归母净利润为10.17亿元、15.52亿元、19.45亿元,EPS为0.47、0.71、0.89元,对应PE为31.12X、20.39X、16.28X,给予“买入”评级。

　　风险提示:良率爬坡低于预期、AppleWatch出货低于预期