三特索道：安全边际高，市值潜力大，布局时点已至

　　类别：公司 研究机构：国信证券股份有限公司 研究员：曾光，钟潇 日期：2016-01-19

　　事项：2016年1月14日，公司临时股东大会审议资产收购事宜，我们组织了三特索道调研，并与公司高管进行了交流。

　　投资要点：

　　投资建议：安全边际高， 市值潜力大，建议积极增配。

　　安全边际高：2016年后，伴随公司主业经营向好(盈利项目伴随交通改善保持良好增长，亏损项目减亏或扭亏)、增发完成后财务费用的节省以及枫彩生态的贡献，公司业绩有望明显改善。我们预计公司2015-2017年EPS 为0.17/0.71/0.97元(按照最新增发方案全面摊薄后)，对应15-17年PE 为 125/30/22倍，16年以后估值水平显著下降。并且，公司最新收盘价21.30元(截止1月15日)已经低于上一轮增发大股东和高管的持股成本(大股东和高管2014年11月增发持股成本22.5元/股，锁定期三年)。综合来看，公司目前股价已经拥有良好的安全边际。

　　市值潜力大：我们认为，从市值的角度，公司的价值更是被明显低估。公司作为A 股稀缺的全国性资源布局的民营景区企业，目前对应增发后市值仅仅65.82亿元，与其拥有的丰富二三线景区资源储备相比仍有较大空间。具体来看，仅枫彩生态评估估值就达到24.85亿元(主要考虑苗木估值)，同时三特本身目前还拥有约17个景区资源项目，如果按照未来每个项目平均3000万的盈利，30倍的估值估算，市值空间至少有望达到150亿元，再加上“田野牧歌+枫彩生态园”的积极布局，我们认为公司未来市值空间有望达到200亿元以上。从中长期来看，公司目前积极推进“大景区+大城市”的双向布局，在灵活的民企机制下，公司未来17个二三四线景区资源的持续深度挖潜以及“四季牧歌+枫彩生态园”在一二线城市周边游积极探索有望在国内形成全方位、多层次的旅游目的地综合布局，集景区股的稀缺性和成长股的增长潜力于一身，市值潜力巨大。

　　三特索道自07年上市以来一直是我们长期重点跟踪的投资标的。虽然公司短期股价或受增发方案尚在报批过程中等因素影响，但从布局全年的角度，公司目前股价已经体现出较高的安全边际，且民企机制下，公司大景区+大城市双向布局带来巨大市值想象空间，建议着眼于全年的投资者可以积极增配。

　　纪要看点一：“大资源”+“大城市”双向布局带来较大业绩弹性和市值潜力。

　　公司未来发展紧扣两个方向：一是大资源，公司在全国掌握了17家稀缺的景区资源项目(以后还可能增加到20个)，致力于打造旅游目的地综合服务商，未来通过上述景区的连锁经营和持续深耕细作，有望带来较大业绩弹性；二是大城市，依托枫彩生态的优势，以田野牧歌、枫彩生态园的模式切入大城市周边游，占据这一高频旅游市场，开拓新的成长空间。我们认为，公司打造和经营传统景区的能力已经得到验证，且民企机制正积极推动公司景区连锁经营不断挖潜和升级；与此同时，“田野牧歌+枫彩生态园”则有助于公司进军一二线城市，布局潜力巨大的周边游市场，并与公司原有二三四线连锁景区布局形成强势互补。综合来看，“大资源”+“大城市”双向布局为公司未来市值成长带来了广阔想象空间。

　　纪要看点二：公司核心竞争优势——稀缺景区资源+全国少有熟谙景区跨区域连锁经营的管理团队。

　　我们认为，公司目前的核心竞争优势除了17个稀缺的景区资源外，还在于公司有一支优秀的景区跨区域连锁经营的管理团队。公司在20多年景区跨区域经营中积累了丰富地与政府合作、与村干部、村民等沟通协调的经验，这在国内景区经营扩张中至关重要。考虑到目前传统自然景区多以区域政府背景的景区经营者为主，像公司管理团队这样熟谙景区跨区域连锁经营的团队非常稀缺，难以被其他企业复制和超越。

　　纪要看点三：枫彩生态园切入一二线城市周边游，田野牧歌顺应消费升级趋势。

　　首先，在目前建设美丽中国的大背景下，依托枫彩生态在彩色苗木领域的竞争优势(成规模的秋红枫供应商仅枫彩一家)，公司可以较好地获得政府支持，切入一二线城市周边游市场，预计进度最快的为大冶项目(距离武汉40分钟车程)，此外北京、上海周边等项目在谈；其次，田野牧歌模式(主要包括民宿、精品酒店、度假村等旅游物业的模式)可以有效顺应旅游消费升级的趋势，布局休闲度假游市场，并与公司旗下的山水景区以及枫彩生态园项目的形成合力。

　　风险提示。

　　收购方案过会仍具不确定性；与标的公司重组整合不及预期；上市公司运营景区客流增长低于预期。