青岛海尔

　　国信证券

　　青岛海尔：未来经营费率仍有进一步下降空间

　　代理费率下降, 2010 年每股收益增厚0.05 元/股

　　2009 年3 月,公司成立了青岛海达瑞采购服务有限公司,降低09 年关联交易金额32.5 亿元,2010 年通过海达瑞的采购金额还会有明显上升,进一步减少公司关联交易金额。同时由于2010 年公司成为海尔电器(1169 HK)的控股股东,海尔电器与集团的采购、销售关联交易,2010 年公司总体关联交易金额会有较大幅度的上升。我们按照2010 年公司可能产生的采购关联交易金额推算,采购费用率由2.25%下降到1.75%后,公司可增加6800-7000 万元利润,折合每股收益0.05 元。

　　经营费用仍有进一步下降空间

　　公司的净利润率相比格力、美的为最低,费率偏高是其中主要原因之一。公司在从股权层面完成与海尔电器的整合后,从采购、销售层面的资源合理分配会更为合理,我们认为公司未来经营费用仍有进一步下降空间。公司在减少少数股东损益方面预计也会采取适当的措施,2010 年上半年公司在冰箱的中高端产品上有明天的比率提升。综合这些因素, 我们认为公司未来利润率有进一步合理上升趋向。

　　通过海尔电器分享三、四级市场消费能力提升

　　2009 年海尔电器成立了全资子公司,用于发展面向三、四级市场的分销、物流和服务渠道。并且很快与集团签订了分销计划。目前日日顺拥有6000 多个网点,其中1000 多个为日日顺专卖店,销售不同品牌产品,5000 多个为海尔专卖店,主要专售海尔品牌的产品。公司有意引入更多的非海尔品牌进入日日顺渠道,已代理GE、HP、宏基、摩托罗拉、爱仕达等品牌销售,预期2010 年这部分分销收入超过300 亿元。未来长期规划海尔与非海尔品牌销售各占收入的50% 左右。假定按分销获得0.8%%的净利润率,可以使海尔电器获得2.4 亿元净利润。我们预期海尔电器2010 年净利润合计6.5-7 亿元,折合每股收益0.3-0.34 元/股。

　　增持海尔电器股权以及投资新项目将增强投资者对公司未来成长信心

　　公司同时公告未来一年将增持海尔电器的股权,同时增资章丘电机项目,电机项目面向未来节能趋势,都将有利于增强投资者对公司未来的成长信心。

　　维持对公司“推荐”评级

　　预期2010、2011 年公司每股收益1.28 元、1.63 元。我们看好公司从海尔电器获取由于渠道分销所带来的价值提升, 公司在资产整合以及内部经营改善仍有进一步展望空间,我们维持对公司的“推荐”评级。