合肥百货

　　申银万国

　　合肥百货:立足于做强零售主业,盈利逐季释放

　　合肥百货2010年3季报业绩高于我们预期3%。2010年三季度公司实现营业收入51.7亿元,同比增长20.2%;营业利润3.2亿元,同比增长24.7%;归属母公司净利润1.9亿元,同比增长44.9%,保持强劲的盈利增长趋势;EPS为0.40;ROE为17.3%;每股经营现金流0.99元,保持零售现金流充沛的特点。

　　受益于“百货+家电+超市”多业态异地扩张,销售三季度单季同比增长19.95%。

　　该增速不仅高于二季度单季销售增速2.19个百分点,而且高出去年同期增速1.41个百分点,呈现出良好的发展态势。我们认为这主要受益于公司零售多业态异地扩张。合家福超市和百大电器渠道下沉,进一步扩大合肥周边市场份额。我们预计未来1-2年巢湖和肥西两家购物中心也将相继开业。

　　毛利率提升和费用集约推动三季度净利润同比增长44.9%。三季度公司毛利率同比增加1.6个百分点,期间费用率同比下降1个百分点,从而拉动净利率由去年同期的3.1%上升3.7%。我们认为,这主要受益于公司零售的区域优势,超市盈利管理能力提升以及规模扩大趋势下销售费用的集约。

　　房地产投资剥离将有助于公司做强零售主业。公司已于10月22日将所持有的拓基地产19.6%、百大置业55%和铜陵拓基10%的股权在产交所挂牌。房地产投资剥离的意义主要在于:其一,2亿元左右现金流入支持后续购物中心或其他门店新建;其二,向符合定向增发资格再迈进一步。我们估计增发募投项目主要是购物中心新建以及超市百货门店新增,立足于做强零售主业。

　　考虑到股权出售,我们将2011年EPS由0.62元上调至0.8元,维持增持。我们认为房地产股权收益于2011年确认的可能性比较大,该部分股权出售实现当期收益1.34亿元,税后增厚净利润约1亿元,折合EPS0.21元(按照原4.8亿股本)。假设2011年增发9000万股,我们预计公司2010-2012年按照最新股本摊薄后EPS为0.5元、0.8元和0.76元。作为皖江城市带规划的受益者,合肥百货能充分分享安徽区域经济腾飞和城镇化加速带来的消费增长,维持对公司增持的投资评级,风险较低。