合肥三洋

　　安信证券

　　合肥三洋:业绩符合预期,增发推助成长

　　年报业绩基本符合预期。2010年,公司实现营业收入30亿,同比增长50.9%;净利润3.2亿元,同比增长46.2% ,摊薄后的净资产收益率达到28.83%,每股收益0.57元,与我们之前的预测基本一致。业绩的提升来源于三个方面:一是公司加大在一二级市场的投入,拓展国美苏宁进店率和核心门店数;二是在三四级市场,公司通过"家电下乡"政策和代理制客户培养,实现收入同比增长80%;三是OUT-IN项目推动出口同比增长了120%。

　　毛利率大幅下滑,净利润率基本维稳。公司在拓展三四线城市市场的过程中, 产品结构略有调整,使得综合毛利率比2009年下降了8个百分点,毛利率为33%。与此同时,三四线城市的渠道费用也大大拉低了公司的销售费用率,使其从25% 下降到17%。综合来看,公司净利润率基本维持在10%的水平。

　　增发项目促产能扩张。公司计划非公开发行股票不超过1亿股,募集资金总额不超过人民币11亿元,用于变频洗衣机技改、电机产能扩张和市场营销体系的建设。(1)洗衣机生产线技改项目建设期12个月,达产后变频洗衣机产能由现有100万台提至400万台。(2)电机扩产项目建设期24个月,达产后电机产能提升至1000万套,其中变频电机800万台,变频控制器500万台。

　　试水相关多元化,加大渠道拓展力度。公司开始以自有品牌怡尚进军空气净化器和智能洁身器领域,并计划开始筹备冰箱生产线的建设。增发项目中的营销体系建设一方面有利于主业洗衣机的渠道扩张,更有利于新品的渠道铺设。我们认为随着公司相关多元化的实施,未来2-3年公司将再次步入快速增长期。

　　投资建议。我们预计2011-2013年公司收入增长率分别为41%、38%、31%,EPS分别为0.72元、0.98元、1.28元,对应的PE分别为21倍、15倍、12倍。给予买入-A的投资评级,6个月目标价18元。

　　风险提示:原材料价格持续上升;募投项目进展低于预期。